特变电工：电力设备“一带一路”核心标的

公司是中国变压器第一股，积极转型新能源服务商。公司1974 年成立，1997 年在上交所上市，是中国变压器第一股，也是我国输变电行业龙头、最大的电子铝箔新材料基地、太阳能光伏系统集成领跑者。公司经营模式由重工业模式转向轻资产模式，主营业务由装备制造转向电力工程和新能源服务。目前新能源多晶硅业务规模全国第二，系统集成规模全国第一，输变电海外工程规模全国第一。2011-2015 年公司营收复合增速19.83%，归母净利润复合增速11.32%。

公司在变压器领域优势显着，受益特高压建设提速。公司是特高压交、直流变压器领域的龙头企业，变压器年产能超过2 亿千伏安，位居世界第一。公司建有中国唯一的国家级特高压变压器工程技术研究中心，拥有四大国家级工程实验室、五家国家级企业技术中心。公司在特高压交流变压器市场占有率39%，特高压直流换流变压器市场占有率33%。“十三五”期间电网总投资有望达到2.7 万亿元，计划建设22 项特高压交流和19 项直流工程，公司相关业务显着受益特高压建设提速。此外，随着国家电网公司海外投资的加速，以及发展中国家电力基建需求增长，全球能源互联网的建设，公司变压器业务有望打开更大市场空间。

海外工程营收及订单领跑，受益“一带一路”战略。公司是国际化能力最好的电力装备企业，其海外战略已积累了近20 年的业务经验，依托强大的科研实力与技术优势，目前海外营收及订单规模遥遥领先国内同行。目前，公司产品出口60 多个国家和地区，在海外建设了76 个办事处，有1000 多名海外员工。截止2016 年6 月30 日，公司境外收入占总收入比重达21.23%。2013-2015 年度国际成套系统集成业务收入分别为29.23、34.88 和59.67亿元人民币，期间国际成套系统集成业务平均增长率达到45.20%。截至2016 年6 月30 日，公司国际成套系统集成项目未确认收入的项目合同金额达到了31.78 亿美元。随着“一带一路”战略的深化，公司有望实现在2020 年海外收入规模占总收入比重过半的目标。

盈利预测与估值公司深耕海外输变电工程业务多年，在手订单规模有望进入成长快车道。暂不考虑配股的影响，我们预计公司16-18 年实现归母净利润21.56 亿元、25.79 亿元和30.47 亿元，对应EPS分别为0.66、0.79 和0.94 元/股，目前股价对应PE 分别为15 倍、13 倍和11 倍，明显低于行业平均水平。首次覆盖给予公司17 年20 倍PE，目标价15.8元，上涨空间60%，首次覆盖，给予“买入”评级。