保利协鑫：四季度硅片价格反弹回升

　　四季度光伏材料价格回升

　　三季度光伏装机骤冷，光伏材料需求随之降低，价格持续下跌。10月份价格出现反弹，多晶硅价格较三季度提升15.5%，多晶硅片价格提升35.4%。公司2013年-2016年多晶硅片产销量呈上升趋势，且四季度销量通常为全年最高水平，预计16年四季度光伏材料行业回暖，多晶硅、硅片市场需求提升，且公司未来两个月多晶硅及硅片订单饱满，预计库存仍将维持在较低水平，由此我们预计四季度多晶硅及硅片价格将持续回升。

　　前三季度多晶硅产销量下降，技术研发推动多晶硅片产能扩增

　　2016年累计前三季度公司共生产多晶硅52488吨(-5.9%)，对外销售7787吨(-33.2%)，累计前三季度生产多晶硅片12674兆瓦(+16.0%)，销售硅片12717兆瓦(+14.7%)。多晶硅片产量提升16%的原因是(1)多晶硅产量下跌5.9%，降低多晶硅片产量5个百分点(2)2016年公司多晶硅自用比例较2015年同期增长6个百分点，提升多晶硅片产量6.5个百分点(3)公司外购德国低价多晶硅，提升多晶硅片产量14.9个百分点。此外，公司通过技术研发投入，在不新增资本性支出的情况下，扩充多晶硅片产能15.1%至17.5吉瓦。

　　技术升级降本增效，保障多晶硅片生产成本每年下降5%-10%

　　技术升级(1)公司已克服金刚线切多晶硅片技术及成本控制问题，目前可进行大规模投产。(2)FBR经过调试后，设备逐渐趋于稳定，可批量生产颗粒硅，在一定规模量产以后，可能会适当对外出售。公司积极协助客户推广黑硅技术，大力推动技术升级及降本增效，保障每年降低成本5%-10%，防范未来产品价格下跌风险。

　　下半年煤炭价格攀升，对多晶硅生产成本影响有限

　　16年下半年煤炭价格攀升，冲击公司自备电厂发电成本，但其对多晶硅生产成本影响有限，原因是(1)目前技术升级不断推进，缩减成本效果显著，可保障多晶硅成本的逐年缩减。(2)随着国家发改委释放产量、增加运量等多项措施落实，当前高位运行的煤炭价格承压，价格必将回落。

　　盈利预测与投资评级

　　我们预计公司2016-2018年EPS为人民币0.122元、0.138元及0.150，维持“持有”评级。

　　风险提示

　　硅片价格上升不及预期；成本控制不及预期。