刘志鹏：鼓励煤炭买卖进行远期出价

2015年第三届国际动力煤资源与市场高峰论坛上海清算所的刘志鹏经理为大家分享了场外人民币动力煤中对手清算业务对煤炭市场的影响研究报告。刘志鹏先生主要讲到上海清算所职能定位、掉期机制和人民币动力煤掉期的功能和作用。

主持人：接下来我们有请上海清算所的刘志鹏经理给我们讲讲场外人民币动力煤中对手清算业务对煤炭市场的影响研究。

刘志鹏：各位领导，各位煤炭圈的朋友们，大家下午好，实际上我本身现在是代表上海清算所，但是我之前一直是在秦皇岛海运煤炭交易市场工作，所以总体来说都是圈内人。从我角色的转换角度上，我想找了这么一个议题。场外人民币动力煤，中央对手清算业务对煤炭市场的未来影响。实际上这边也给了一个相应的定论。是助推咱们市场定价机制的发展。之前我记得2012年咱们动力煤期货真正上线的时候，我是很荣幸受邀参加的期货服务实体经济三十人论坛，当时我讲2013年马上咱们煤炭市场就全面放开，走向了一个真正市场化的阶段。在这个时候，2012年咱们郑商所的动力煤期货正式推出，从这个之后，2014年我们动力煤掉期也正是上线，实际上咱们煤炭行业来说，这个市场建设速度是非常之快的。现货市场刚刚放开，那么期货市场以及场外掉期的这个衍生品市场就对应建立起来了，那么这些年实际上刚刚和咱们银河期货的领导也交流了一下，确实这两个市场都存在着一点流动性不足问题，我想可能是开速度太晚了。大家接受的观念还是需要一点时间。那么之前实际上我在对这一事情也走访过很多的相应的企业。很多企业给我的回复相对比较实在，就是说要么你们就把这个衍生品搞得高高在上，大家都不明白，都不陪你玩，要么就是用行内话说清楚，我们明白了说不定进去玩玩。今天我尝试用煤炭圈通俗的话讲清楚，讲不清楚会后再讨论。案例方面的东西还是算术、趋势图还是面对面的交流相对效果更好一些。今天从观点和概念方面跟大家做个汇报，实际上今天并不觉得孤单，下午黄老师刚才也讲了这个不能走一步看一步，我这里也同样是让大家换换头脑。现在就是说为了讲清楚这个场外人民币动力煤，中央对手清算业务对煤炭市场的影响。还是跟我们以前的惯例一样，必须从我们本身上海清算所的职能讲起，总共结构是四个方面，上海清算所的职能定位，另外介绍一下掉期的机制，确实圈内很多朋友们对掉期的机制没有一个清晰的了解。总之掉期是一个成熟的市场化的交易机制，第三点是人民币动力煤掉期的功能和作用，我会重点讲一下我这段时间总结的，和咱们长协模式和煤炭企业的促销模式可以说是能达到一个非常高的匹配程度，后续咱们可以再讨论，最后是助力市场机制的发展，落脚点到底在哪里。

首先看一下上海清算所的职能和定位，总体是这三个方面，场外交易风险的集中管理。第二个就是说人民币国际化，第三个是我们国家金融改革和金融创新的一个重要的金融基础设施，这是国家给予的定位。上海清算所成立2008年国际金融机构，就场外达成机制的共识，大家记得2008年雷曼兄弟倒闭的时候给国际市场带来的侵害。伦敦清算所所运用的中央对手清算场外风险集中管理机制，把有效的雷曼兄弟倒闭造成的大约七千万亿美元的场外的衍生品的风险有效化解掉，保证了场外金融市场的秩序，阻断了风险继续蔓延。从此之后国际市场对中央对手清算，对场外风险的控制力度达成了一种共识。

上海清算所世界上CCP12，中央对手清算12家的意思，它所承载的中央对手清算模式也是属于世界上认可的通行的模式，第二个模式是国务院下发的文件，总体确定的在上海建立这样一个机构。最终2009年11月28日上海清算所正式成立，我们全名叫做银行间市场清算所有限公司。简称上海清算所，本身是我们的一个LOGO，那么上海清算所是由国家财政部和中国人民银行批准，国家工商管理总局核准成立的，注册资本三亿元，行政上由中国深民银行直接管理，业务上受中国人民银行监管，市场化运作。注册资本三亿元，是不是有点少，但是不要忘记中央人民银行作为重要股东，央行作为背后支撑力量，可以说货币市场完全信用化的背景下，我们的授信可以认为是无限的。

职能定位是总体来讲四个方面，一个是防范系统风险，作用是风险集中管理，通过中央对手方模式A和B达成相应交易之后，中央对手方的机制形成一种替换，最终成为买方的卖方，卖方的买方，就是说买卖对手转化成为和上海清算所作为对手方，这样的话实现一个风险集中管理的模式。

那么第二点，我国重要金融基础设施，这是金融市场改革创新和发展的基础和支点，这一点主要是因为之前在咱们国内总体是没有这种互换或者是掉期的交易机制。基于中央对手方实现了一种场外交易，场内集中清算的模式，场外市场更多是属于非标准化的市场，正像目前采取的很多的非标产品在期货中没有相应的品种，这是我们平台集中清算平台的相应的优势。我们可以把一些相对标准化程度不是那么高的产品放在我们这里来做，做一种集中的清算。

那么第三点是人民币国际化，目前我们在利率和汇率这个方面都有相应的产品推出。现在刚才前面也讲到了美国为首的做这个TPP的相应的外围的谈判。那么咱们国家在这个自贸区这个方面也在寻求相应的突破，现在我们也是在配合上海自贸区做一些离岸人民币相应的产品。所以说是肩负着人民币国际化的相应的任务。那么第四点是大宗商品国际定价权，总体来说2011年之后，世界大宗商品基本上是这种熊市端倪可以发现。总体来说，咱们国家虽然是在各方面需求都在不断的衰减。但是咱们的体量还是在这里，从各方面来看，咱们中国的消费市场仍然是世界各国必须重视或者是说不可忽视的这么一个重要的市场。

同样人民币国际化重要一个载体是大宗商品，所以说我们目前从2012年开始研究，2013年正式上线第一个行业产品是FFA，是以波罗的海干预指数作为标准的FFA产品，目前逐渐衍生出了大概五个领域的产品，后面会详细的介绍。

下面就介绍一下我们相应的业务体系。总体来看是简单来说，不按照这个图讲了，这个图总之也是反应出了这个说法。我们目前来说是除了利率、外汇之外还有企业信用债，目前来看企业债都是在上海清算所进行托管发行的。大家可以看到我们这一块金融市场清算业务是分为两边，一边是全额清算，在债券市场和大宗商品的现货这个方面是用这种清算模式，第二种是净额清算，就是中央对手清算实际上是净额清算的一种，航运和商品当中也有应用。这一块不再赘述了。

总体结构上来看，我今天介绍的也是指数衍生品这一块，总体由中央对手清算，中央对手方担当履约的模式。

现在介绍一下我们目前已经上线的产品，一共是目前来说是五大类。第一个是BDI为标的的，第二个是铁矿石是青岛港的到岸进口价格指数，20%的品类，第三个是能源领域的动力煤，清算标的是环渤海指数5500大咖的环渤海的离岸价格。第四个产品是属于有色品种，目前上的是羊山港的指数，原来是论铜，还有一部分是溢价的风险。第五个品类是化工品，目前是上线两个，华东地区的出罐价是苯乙烯，另外是自贸区进口乙二醇。目前产品上线到现在的清算情况，远期是3.76亿元，铁矿石2.08医院，溢价部分向最少一点，如果是铜全价的话，全价会增长很快，化工品是今年上线，乙二醇3.1亿元。接下来十二月份还要上线沿海煤炭运费和集装箱运费。未来2016年我们将全力研究铜全价和碳排放的问题。其他的产品大家可以看到自己的资料袋里有详细的介绍。具体了解一下。

现在我们介入第二个问题，掉期应该说是一个相对成熟的市场化的交易机制，目前来说像美国洲际交易所，芝加哥商品交易所，刚才和马总也交流了一下，实际上他们很多的在那边也挂了很多像API系列的相应指数都在清算。那么今天我就是把这个掉期的机制简单介绍一下。掉期本身是外来词，英文词汇是SWAP，是互换，互换概念比掉期更容易理解。目前来看有记载是35年前，1981年首笔有记载的掉期，是互换交易，IBM公司和货币银行之间的掉期的交易，可以说如果说这是一个目前来说我能查到的是这么一个情况，如果说成立的话，目前掉期的交易机制已经有35年历史了，目前来说运用比较频繁的，就是说外汇和利率市场，这个市场上是相对非常成熟的一种风险管理工具。目前来说掉期的类别分为三类。一种是即期与远期的互换，一种是隔日的互换，一种是不同远度的远期的互换。但是总之肯定期限是有差异的。

这一块我简单的，因为毕竟是来源于外汇市场，我简单用一个例子来说明一下，这一块直接以外汇数值来做说明更加直观。比如说A手中持有一百美元，B手中有六百人民币，实际上B是有借用美元的一个意愿，但是现在手中没有，可以和A达成这样的交易，六百块钱买你手中的美元，一比六比例。但是下个月可以支付550元人民币，再把一百美元还给你，实际上B在借用A这一百美元的时候，到次月向A支付了550元人民币的使用费劲，可以说是他支付自己使用这笔资金费用的一种模式。相对目前来说比较通行的做法是费率的互换，一比六，贴水是0.5，掉期的基点，如果直接看这样的术语很多人不太容易理解这个掉期的机制。

通过上边这个例子可以看到掉期的特点是买与卖有意识的同时进行。而且买卖的货币种类是相同的，目标都是美元，金额都是一百美元，金额相等。

第三点是买卖交割期限的不同，当前的交易，即期和次月相对于远期，外汇掉期交易的目的是外汇市场用的相对比较多了，（嘎平音）外汇的头寸，避免外汇变动的风险。利用不同交割期限的汇率差进行套利。第一个是套保，第二个是套利的需求。

现在结合了这交易特点，进行一下重新的解读。远期同期的价差，我们目前来说比较容易理解的话，是以这样的模式，就是说即期和远期的互换。第二个是即期有衡量标准，这个煤炭现货市场上指数发布了很多，大家很容易找到衡量的标准，现货价格是什么水平，是吧？很容易找到一个这样的基准。但是远期就不一样了。远期第一个是市场上整体的远期价格并没有一个很权威的发布体系。那么掉期就有这样一种作用。可以激励你对远期出价，同时对远期出价的偏差以即期到期结算的模式给你做某种形式的回股或者是担保。我们看看用这样一个例子说明一下，这个肯定是一种掉期的使用方法，但是未必说你用掉期的所有的思维的过程或者是背景。

标的来说，就是说以这个环指的九月和十月的价差，比如说九月的时候A和B签订相应的买卖现货合同，判定下个月我说环指十月份比九月份就要跌十块钱，现货合同这么签。为了保证一种相应的互保机制，A是属于卖现货的，可以给B一个担保，我卖贵了，就买回来，所以在掉期市场是多方，这是互保的机制，买方就有这样一种心理，如果说我买贵了，你还能退给我一些。实际上最终结算之后，能达到这样的效果，比如说实际环指跌了八块钱，双方对下个月价格判断市场产生了两块钱的偏差。到期怎么样平衡相应的收益呢？比如说十块钱属于卖贵了，是吧？相对市场价来说是属于卖亏了，掉期市场来说买方回退了卖方两块钱，买的便宜了，在掉期市场赚的两块钱，这都是双方签订此月合约的时候出价的。通过这样一种市场上公认的跌幅实现了这样的互补。也就是说它可以实现了一个远期出价风险的保障。如果说你认可这样一个波幅，可以把相应的合同在你现货合同基础上配套一个掉期的合同放在平台上做一个互保。这个是我研究了很长时间觉得对咱们目前来说现货企业可以用的一种模式。

这一块我就不再赘述了，到底差不多。就是说实际上刚才说的一个价差，可用还原成相应的基价之后也是可用的。

第三点，讲一下人民币动力煤掉期的功能及作用，刚才讲了一个例子，可以说是鼓励相应的煤炭买卖双方对远期进行出价，也就是说这种机制之下会促进一个远期价格发现的过程。第二个是实实在在能规避的价格风险。第三个能实现的是一种价格的归一。

怎么样讲发现远期价格呢？实际上是市场上是不是需要呢？现实来讲是需要的从煤电双方来说，以前的这种从业经历来说，煤电双方都有自己的机构，包括很多的其他的咨询机构和常总一直在研究未来的价格走势，可以说远期价格的研究，并不是特别普及，达到相互交流也没有这样的一种机制，不像现货价格，一采谁都能说出来，但是远期价格也不愿意交流，说错了怕丢人，说对了宣扬一下又怕下回自己又说错了。就是说有这样的困境。所以远期价格发现体系并没有真正形成起来。

远期价格的询价机制肯定是匮乏的，因为找不到人问，是吧？掉期的这种机制就能够为你做远期出价做了相应的保障，整个市场发现远期价格提供了保障。实际上远期价格同现货实际上是一样的，只要大家认同相应的价格水平，大家都认同下个月到底多少钱就是有市场公信力的，我们这样的掉期平台把大家的不同的出价，加上相应的参与者对远期的报价，当然了是有一些成本的报价的。以我们的特有的远期曲线的描绘算法我们形成这个未来三到六个月，甚至是一年，两年的相应的价格，就是说可以说是有依托，有保障的。

刚才我讲了鼓励煤炭买卖双方进行远期出价，使用具有公信力的价格远期指数进行公算，大家对近期市场的波动服务和水平都有一杆衡量的称，到底是什么情况，对远期价格有这样的各种各样的担心，坚持到最后的结算时间就可以以这个现货的，具有公信力的现货价格指数的均价去进行结算。掉期的这个市场实际上相比期货来讲是如果你相信现货价格指数真的是代表现货的价格水平或者是说代表现货价格的波动幅度，远期价格可以向现期价格实现一个强势的回归。相对来说这个掉期的市场容量更大。因为他在其中不可能有任何一个资金随便的操纵第三方价格指数发布的单位。

也就是说他要想进行相应的控制，光有资金是不行的。还要在线下做很多的工作，才能够把这个价格拱起来，实际上对于指数发布方也不可能随便愿意让你把我这个价格搞得和这个市场偏离很大毕竟是靠他生存的，是吧？这是一个信誉。总体来说我觉得这种掉期的机制就真正的可以规避期货市场上常见的低舱的行为。也就是说可以真正的发挥这样的避险的功能，只有远期价格真正向现货价格回归，你真正的叫做套保需求才能落到实处。

这个功能微细长期合作关系，我刚刚讲了，掉期是鼓励远期出价的，谈定未来交货的时候，刚才和一个朋友聊了，他们签合同的模式也是现在谈定未来三个月的价格，是吧？你出价的时候肯定是基于某种市场上的走势和判断，下个月目前来说都是看空，跌多少依然是一个问题，是吧？你跟这个供货方谈价格的时候，就可以谈定这样一种机制。我们可以谈定基价，波动部分是掉期解决，掉期是实实在在通过你信任的价格指数来实现这样的风险管理。为什么讲要用掉期来管理波总呢？因为咱们煤炭市场上可以说大家都不陌生，价格波动过大的时候，什么时候调价永远是在占据主导的一方手里。

比如说市场紧缺的时候，煤相对紧缺的时候，电厂签了相应的合同，他不愿意涨价，煤炭供给方需要尽快的涨价，但是下跌的周期，比如说合同约定了，某一个价格约定到什么样的程度可以相应的调价，到那个波动幅度之前已经跌了可以说是让电厂觉得非常不爽的程度。这样非常容易造成了一个违约的情况。所以说通过掉期的机制通过每个月的价格波动实时进行相应的账目划拨，也不用担心谁履约的问题，这是通过第三方，央行体系下的上还清算做做这个波动服务的管理的。总结来说总结成一条，掉期、管理波动，剩下的任务就是你去和你的供货方谈基价的事情。下一个作用是市场价格的归一性，为什么讲这个问题，现在的市场价格确实非常的混乱，讲这个最起码神华集团一出价可能是之前三套，一个是市场价，达到多少万吨降多少钱，然后又是达到多少万吨以后再降多少钱。这个团购模式非常盛行，主要是针对煤炭企业搞的阶梯式促销的价格差搞出来的，团购以相对低的成本买到这个煤，转手可以加一点费用再卖出去。这样的话实际上也是在看空现货市场。现在很多的电力企业也是一样，可能本身用不了那么多煤，我可以多买一点，然后转身变成了贸易商，再把煤卖出去。实际上煤炭企业促成了这样一个阶梯型市场结构。总体来说促销就是切切实实来看就是看空市场，如果说有掉期的平台，完全可以把自己促销的相应的想法，或者是说利益的转移的办法通过掉期的合约模式去做。这样的话最起码使咱们的市场价格不会出现那么多的条件和条款，因为掉期市场的容量是很大的。而且即使是你订了双方的月度以某种优惠程度的价格来进行买卖，你出价的基准也可能是市场价某种计算方法，总归能换算到这样一个均价的形式。

所以说我们的掉期相应作用是能够帮助我们的市场把这个价格实现归一，其他的作用刚刚开始的时候也讲了，中央对手方的相应作用，而且中央对手方担保履约相应的作用在2008年次贷危机对雷曼兄弟的七千万亿美元的场外的债券违约的处理的效果，这个我不再过分强调了。下面套期保值等等相应作用不再赘述的。原因是什么，市场流动性不够充分，所有企业想套期保值的意愿没有办法达成。但如果说市场全部发展起来，你买期保值，卖期保值也好就有相应的依托，这里不再过分强调这样一个案例了。

因为刚才前面的银河期货的吴总确实做了非常系统，非常复杂的这样一种案例设计。

另外是一个掉期的重要特点，我们银行的账户体系的设计是基于你们在各企业的银行基本户开立了，在基本账户体系下建立这样一个保证金账户。也就是说掉期进行结算之后，你资金的流转方向是你们两个实体账户之间的资金流向，如果把掉期相应的策略放置到你销售或者是采购策略中，在资金流向上，是没有问题的。可以成为你贸易中的交易的一部分。再强调一下，我在标题上讲了，是场外的交易模式。非要提出场外的概念，实际上本身就是咱们现货企业交易的形式。现货企业背对背的谈判，这种谈定合同进行面对面的溢价的模式在掉期市场同样是适用的，也就是说我们的交易体系下永远你知道你的交易对手方是谁。不会说是像这个期货或者是说股票市场，无论是卖还是买的指令都不知道买给谁，还是卖给谁了，不知道对方或者是对手方到底是谁，就是说资金流向和交易对手是很清楚的。我们做合约替换之后担保履约，你对手方发生违约的情况下，我能保证这一方不履约的相应的权益，这是两个概念。

另外我们掉期是银行体系作为相应的中坚力量，是实体企业风险管理的直接合作伙伴。从我们的业务体系架构也能看得出来，我们的上海清算所是由自己的清算系统和风控系统为相应的核心，那么外围是清算会员，我们的清算会员主要是银行和相应的券商构成一个中间层，和咱们的相应实体企业有着非常紧密的联系。

那么第三层是经纪公司，经纪公司这一块我认为在中国未来来说是一个很有前景的这样一个市场。现在从咱们股票市场或者是其他的商品市场也好，总体来看个人投资者在其中盈利的比例应该说是比较低的，外界曾经有一个说法，在股市里曾经出现了一个叫做韭菜行情，长出一点就收割一层实际上微观市场来说，很多散户以自己基金集中购买经纪人发布的投资产品或者是让他给你提供相应的交易服务或者是他来给你提供相应的交易策略，总体来说是一个趋势。实际上个人在投资或者是投机市场盈利的可能性也是确实越来越低。因为大家应该印象非常的深，当时光大银行，因为出现的相应的乌龙事件，对股票市场到底有多大的影响。我这个对大家来说在那个时期有相应的损失的话，应该是记忆犹新。

总体来说我们是经纪公司这一层对应所有的投资人，这里我强调一下我们掉期市场或者是场外人民币动力煤中央对手清算业务，主要是面向企业投资人，对于很多个人投资者来说，我们是目前来说不允许进入的。我们的目标也是想成立这样一个规范化的市场，真正为实体企业提供一个有效的风险管理工具。接下来把企业动力煤掉期，缩写是CSS，协议规模是200吨，最低价格波幅是一分钱一吨，协议期限是当地起连续四个月度的协议，下年起两年的协议，是以月度为基础的协议。这是五千五百卡综合平均算数平均值精确到小数点后两位，其他的想参与进来交易的时候，可以再细细的研究。这是十二月份要推出的中国沿海运费的协议，这个我不再过多的说了，总之是秦皇岛的上海到广州的一个两条重要的运煤线路的价格。

最后，我要重新的把这个前面讲的东西总结一下。人民币动力煤掉期是对我们市场定价机制的发展是有很大的促进作用。第一个就是说人民币动力煤国际定价权这个方面的作用。第二个是对人民币国际化方面的作用。目前来说掉期所采取的相应的要素都是由市场化因素形成的，无论是询价还是交易模式都是一种市场机制形成的，目前国内也发布了品种众多的现货价格指数，也实现了现货价格指数走出国门的这么一个重要的一步。

第二个是掉期交易是世界通行的，上海清算所引入的掉期机制是引入世界其他清算所采用的惯用的机制，像新交所，芝加哥商品交易所等等。可以说是世界通行，这样的交易机制形成的远期价值，在世界上是应该被认可的。

所以说通过远期出价担保机制可以帮助我们发行相应的远期价格，而且通过我前面的介绍我相信煤电企业能够驾驭掉期这样的工具。对于远期价格来说，因为争夺这个世界定价权不光是要有现货价格，也要由未来的远期价格，市场需要远期价格，而且由市场化机制形成，这样的话对煤炭的国际定价权非常有帮助。

第四个好处是说我们的平台如果说有越来越多相应交易者参与进来，相应的投资者会进来成为润滑剂，让市场越来越活跃起来，如果平台比较活跃，前面讲了投机套利或者是套期保值的诉求有差异，对市场有分歧的情况下交易必然会活跃起来，而且很多的机构投资者具有全球化的事业能够把自己在某一个平台上的风险转嫁到其他平台上，所以大家在煤炭或者是电力企业层面上来讲，大家不要排斥机构投资者，有可能是我们的合作伙伴。

第四点，我们并不排斥动力煤期货，毕竟是整个煤炭市场的生态环境中非常重要的一环，是很重要的一个场景市场。其他的境外的动力煤衍生品市场已经是运行得比较成功了，如果说我们的市场能够顺利起来和世界各市场形成流动性非常好的市场的话，煤炭进出口方面很容易把自己相应的价格风险对冲掉。

下面是说点高大上的话题，实际上掉期也好，动力煤期货也好，流动性目前还是尚显不足的重要原因，毕竟咱们国家是一个产煤大国，对煤炭的依存度比较低，可能是咱们国家目前觉得这个富煤心态还是有的，所以国际化步伐上并不是非常关注，今天下午黄腾老师讲了，咱们煤真的那么丰富吗？目前来看真的不容乐观，虽然三十多亿，将近四十亿产量，用于发电起码目前来看是50%，也就是说20亿吨左右。沿海市场我之前粗略进行过计算，也就是八到九亿吨的市场容量。未来继续缩减的情况下，搞不好还要目前来说外贸继续对这一块挤压，这一块价格搞不好也是挺不住。

所以说我们在市场整体下行的局面，我觉得煤电企业还是有这样的义务建立一个人民币定价体系的玩法。实际上煤电企业个头足够大，有一点害羞，不好意思建立起来一个符合自己习惯的，或者是符合自己思维逻辑的游戏规则，如果说放弃建立这样的规则。只能遵从与世界规则去玩，我们仅仅提供一个可以说是可以利用的，可以驾驭的这样一个平台工具来帮助大家发出自己的声音，最终目的培育大型国际企业视野，以市场规则加入国际当中，真正发现风险转移的其他途径，争取把自己的企业做成百年老店，谢谢大家。

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