长江电力(600900)：Q4业绩符合预期 稳定股息价值凸显

本报告导读：

公司4Q24业绩符合预期，蓄能创新高保障1Q25E电量，低利率环境下稳定股息相对价值有望持续提升。

投资要点：

维持“增持”评级：考虑到公司披露2024年业绩快报等因素，下调2024年EPS至1.33元(原值1.34元)，维持2025~2026年EPS至1.43/1.50元。考虑公司作为水电龙头且分红比例较高的估值溢价，维持目标价34.32元，维持“增持”评级。

公司4Q24业绩符合预期。公司业绩快报披露2024年营业收入842亿元，同比+7.8%(经调整);同期归母净利润325亿元，同比+19.4%(经调整)。我们测算公司4Q24营业收入179亿元，同比-11.8%;同期归母净利润45.0亿元，同比-21.3%，4Q24业绩符合我们此前预期。

蓄能创新高保障1Q25E电量。公司4Q24归母净利润回落主要由于发电量下滑：公司4Q24境内水电发电量601亿千瓦时，同比-17.6%。

我们推测公司4Q24发电量下滑主要由于：1)流域下游水库来水同比偏枯：4Q24乌东德/三峡水库来水总量约235/610亿立方米，同比+9.2%/-26.1%;2)梯级水库蓄能同比提升：据公司官方微信公众号，截至2024年12月27日公司梯级水库蓄能约308亿千瓦时，创历史同期新高。我们预计蓄能情况较佳有望为公司1Q25E迎峰度冬期间电量提供保障。

低利率环境下，稳定股息价值突显。公司公告拟于2025年1月24日派发1H24中期分红，每股现金股利0.21元。我们认为公司分红金额稳中有升的特质难能可贵，在投资者要求回报率下降背景下，公司的稳定股息相对价值有望提升(详见2024年3月公司深度报告《国之重器大巧不工，稳定分红溢价可期》)。投资者对公司的“要求股息率”可由无风险利率及要求风险补偿两部分构成，当前无风险利率仍处于持续下行通道(截至2025年1月20日中债10年期国债到期收益率1.67%，同比-82.8bp)，而未来投资者“要求风险补偿”亦有望下降(市场对公司分红金额稳定性预期提升、市场风格偏向与经济周期相关性较弱的稳定类资产)，我们认为投资者对公司的“要求股息率”仍有下行空间。

风险提示：来水不及预期、电价低于预期、投资收益低于预期等。