南网储能(600995)：新容量电价政策影响消除 三季度来水持续偏丰

事件：2024年10月29日，公司发布2024年第三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入45.19亿元，同比增长11.12%;实现归母净利润10.45亿元，同比上涨27.62%。公司第三季度实现营业收入16.08亿元，同比提高33.33%;实现归母净利润4.19亿元，同比上涨231.49%。

三季度西部来水持续偏锋，533号文影响消除。根据经营数据报告测算，2024Q3，公司发电行业实现营业收入15.96亿元，同比提高33.93%，抽水蓄能/调峰水电/新型储能业务分别实现营业收入10.41/4.84/0.71亿元，同比变化+11.39%/+109.39%/+173.94%，其中抽水蓄能业务当季度营业收入实现同比上涨，主要原因有两点1)《国家发展改革委关于抽水蓄能电站容量电价及有关事项的通知(发改价格〔2023〕533号)》核定的抽水蓄能电站容量电价自2023年6月1日开始执行，2023、2024年三季度均执行了533号文核定的电价，因此第三季度不会再出现因533号文造成的同比下降。2)2023年公司与结算对手方合同约定容量电费的10%作为考核款项在年底结算，而从2024年1月起，根据533号文要求按月全额结算容量电价;第三季度，调峰水电业务受西部调峰水电站来水同比增加，发电量同比增加，其中天生桥二级电站、鲁布革电厂发电量分别同比提升312.49%、54.84%;新型储能业务三季度营收规模增长原因与上半年增长原因一致，系一季度佛山宝塘储能电站投产。

抽水蓄能+新型储能双驱加速布轨，长期规模增长潜力有望释放，政策性市场机制拓展盈利空间。截至报告期末，公司在运抽水蓄能装机总规模1028万千瓦，调峰水电203万千瓦，新型储能42.38万千瓦。抽水蓄能方面，截至2024年6月底，公司在建抽水蓄能电站9座共1080万千瓦，开展前期项目7个共860万千瓦，储备项目20个共2750万千瓦。根据2024年7月公告披露，公司拟出资244.76亿元投资建设广西贵港、广西玉林、广西灌阳三个抽水蓄能项目，每个项目规划总装机容量均为120万千瓦(4×30万千瓦)，除本次投建，南网储能今年还有两处投建的抽水蓄能电站，分别为投资总额约76.89亿元的广西钦州抽水蓄能电站和投资总额约77.67亿元的广东电白抽水蓄能电站。随着佛山宝塘储能站和梅州粤智储能站的成功投产，公司已投运9座电化学储能项目总装机规模达到423.8MW/832MWh。

同时，公司也在积极探索其他储能技术。在钠离子电池方面，公司开展了安全和集成技术研究，并承担了10MWh级系统研制任务。对于全钒液流电池储能，公司计划在云南丽江进行试点项目。此外，公司还在研究物理储能技术，包括小型抽水蓄能、大容量压缩空气储能和重力储能。

储能规模增长可期，公司未来业绩有望稳步提升。公司目前在建的9个抽蓄项目中，2座240万千瓦计划2025年底前投产，7座840万千瓦计划十五五期间投产。根据公司规划，到2025年，公司投产抽水蓄能装机达到1268　　万千瓦，新型储能规模达到200万千瓦，总装机规模约1671万千瓦。到2030年，公司投产抽水蓄能装机达到2900万千瓦左右，新型储能500万千瓦以上，装机总规模约3600万千瓦。到2035年，公司投产抽水蓄能和新型储能装机分别达到约4400万千瓦和1000万千瓦，公司总装机规模达到5600万千瓦左右。

3月18日，国家发改委更新收购可再生能源电量监管办法，明确可再生发电项目上网电量分为保障性收购和市场交易电量，新能源接入比例的提升为电网承载能力和稳定性带来更大挑战，抽水蓄能作为优质调节性资源，进入辅助服务和电力现货市场交易进程有望加快。7月10日，广东省能源局、国家能源局南方监管局发布《广东省抽水蓄能参与电力市场交易实施方案》公司具备项目开发经营及规模的先发优势，存在市场化盈利空间。公司梅蓄一期电站在本报告期已开始参与电力现货市场交易，对公司利润具体影响有待进一步观察。

投资建议：南网旗下唯一的抽水蓄能+电网侧独立储能运营商，2024年有望受益于调峰水电发电量均值回归以及新型储能电站的规模增长。预计公司2024至2026年实现营业收入60.61、73.88、90.12亿元，同比+7.7%、+21.9%、+22.0%。实现归母净利润12.34、16.34、20.56亿元，同比+21.8%、+32.4%、+25.8%。对应EPS为0.39、0.51、0.64元/股，对应PE为27.6、20.9、16.6X。

风险提示：来水不及预期，电价下降超预期风险，自然灾害，用电需求不及预期，执行相关政策带来的不确定风险。