股价五连涨背后的玄机，ST中利18亿被占用资金未按期清收，停牌后仍恐面临退市风险

国务院新闻办公室于今年9月24日举行了一场重要新闻发布会，由央行和证监会等监管机构的主要负责人介绍了金融支持经济高质量发展有关情况，并分别推出了多项重磅政策。其中包括降低存款准备金率、央行政策利率政策利率、以及存量房贷利率等。但对股票市场最大的利好还是来自创设的新货币政策工具，其中包括推出证券、基金、保险公司互换便利，支持其资产质押从央行获取流动性，额度高达5000万元；以及创设股票回购增持再贷款，引导向上市公司与主要股东贷款支持回购与增持股票。

受上述重大利好政策影响，发布会当日的上证指数单日上涨即超过100点，重新收复3000点大关，沪深两市超5100只个股上涨，成交额突破万亿元。随后数日股票市场连续上涨，至国庆假期前的最后一个交易日9月30日，A股市场更是以暴涨收官，三大指数上涨均超过8%，两市创出历史成交金额天量2.6万亿元。

但股票普涨也可能带来滥竽充数，尤其是个股上涨不应过于脱离其基本面，尤其是合理的业绩预期，否则股价疯涨过后反而容易高位跳水，成为收割“韭菜”的利器。侦碳家注意到，曾被誉为“光伏扶贫第一股”的江苏中利集团股份有限公司(以下简称“ST中利”或“中利集团”，股票代码002309)的股价却呈现出奇怪的走势。9月24日发布会后，ST中利的股价仅从当日最低的2.26元/股，上涨到最高2.51元/股，这点涨幅在近期千股齐涨动辄翻倍的行情里简直不值一提；但从11月4日开始，ST中利的股价却连续保持接近5%的涨幅，直至被停牌，而此时股票市场已经趋于冷静和理性。ST中利此时这样连续强劲的股价走势，让侦碳家甚至怀疑，如果不是因为ST限制了每日股价涨幅上限是5%而非10%，ST中利股价的涨幅很可能是连续每日10CM。

但在侦碳家的印象中，大约两年前ST中利还因不能清偿到期债务且已经明显缺乏清偿能力而被申请破产重整呢，难道说ST中利在这段时间内已经凤凰涅槃，资金面好转，经营状况也回复起色了？

带着这些疑问，侦碳家查阅了ST中利的近况，结果大失所望，今年前三季度，ST中利不仅营业收入继续下降，归母净利润继续亏损，且亏损面几乎扩大了一倍，而且从2022年一季度算起，ST中利的净利润已经连续11个季度都处于亏损状态，其中去年第四季度的单季亏损就高达-12亿元。这样的业绩基本面，又如何撑起股价持续顶格五连上涨？

01

亏损面同比继续大幅扩大，半数亏损来自巨额利息费用

从ST中利最近的三季报可以发现，期间内ST中利实现营业收入24.77亿元，同比下降了-28.88%；归母净利润则亏损了-4.54亿元，亏损面同比扩大了-52.65%。

ST中利营业收入中约半数来自光伏业务，其余则来自通信业务。而在光伏业务中，主营产品包括光伏电池片、组件、以及光伏电站。但众所周知，由于产能过剩等原因，光伏产业链各环节自去年年初就开启了下行模式，市场价格在去年四季度以及今年二季度的暴跌尤为明显，电池片和组件行业均未能幸免，行业内企业普遍亏损，连一些行业内的龙头企业都未能幸免。

以今年为例，上半年，国内硅料、硅片、电池、组件的产量同比增长皆超过32%，上游制造产能的快速增长显著超过了下游需求端的市场增速，继续加剧供需失衡，企业竞争愈发内卷，销售价格大幅下跌。同时大量中低端、同质化产品集中推向市场，加剧了市场价格持续下降幅度。今年上半年，光伏产业链各环节的市场价格因此延续了去年四季度以来的下跌态势，上半年PERC和TOPCon电池片价格跌幅均超过15%。

而两年前就因不能清偿到期债务且已经明显缺乏清偿能力而已经被申请破产重整的ST中利，想要在如此恶劣的大环境下打业绩翻身仗，不要说几乎无可能，提出这种要求或者期望都是在强人所难。

不过ST中利由于主营业务中除了光伏，还有通信，在两者调和下的毛利率尚可，今年1-9月由于营业成本同比下降幅度超过了营业收入，同期毛利率反而从13.87%上涨到16.55%,在光伏持续下行的背景下，算得上是逆势上涨，当然这并未避免净利润亏损面的最终同比扩大，因为ST中利同期的销售费用、管理费用和财务费用同比都是在上涨。

尤其是财务费用，侦碳家注意到，ST中利在今年前9月同比增长到2.05亿元，相当于同期净利润亏损额的约45%，对妨碍ST中利扭亏为盈的努力取得成效，起到了关键性作用。侦碳家认为，ST中利的债务水平虽然同比略有下降，但相对于其体量依然过高，导致每年仅利息费用就要侵蚀掉相当多的净利润。

但相比于业绩同比下降和亏损增加，ST中利在债务上面临的风险更大，后果可能也更为致命。

02

短期偿债压力巨大，货币资金继续下降，股东权益已成负数

三季报显示，截至9月底，ST中利的短期借款为27.63亿元，同比略有下降；长期借款则为4.90亿元，同比略有增长。从短期借款远大于长期借款的状况来看， ST中利取得长期借款的难度可能已经明显大于取得短期借款。

由于ST中利已经因为未能按期清偿债务而被申请破产重整，因此对其应付账款也应重点关注。ST中利同期的应付账款为13.97亿元，虽然同比略有下降，但其同期营业收入仅有24.77亿元，因此相对于其业务体量，无论长短期借款还是应付账款，数额都相当巨大了。

而且ST中利同期的货币资金也从7.05亿元下降到5.35亿元，已经兜不住债务的底了，当然这也和破产重整申请人对ST中利明显缺乏清偿能力的判断相一致。

从资产负债率和流动比率等偿债指标来看，也同比都继续恶化。其中资产负债率高达114.49%，股东权益已经为负，可以看做资不抵债在财务上的一种表现。流动比率仅有0.45，远低于正常值2，短期债务清偿能力也有问题，这同样符合破产重整申请人对ST中利明显缺乏清偿能力的判断。

由上述分析再结合目前被申请破产重整的现实可知，ST中利目前面临的财务困境确实很严峻，而这一巨大风险的始作俑者与其光伏电站业务通过加杠杆过度扩张，通信业务遭遇重大诈骗，以及资金被实控人违规大量占用均有关。

03

下光伏电站业务贯穿企业兴衰历史，通信业务曾遭重大诈骗

如今主营光伏产品的中利集团最初却是以电缆产品起家。1988年，中利集团实控人王柏兴以5000元资金创立了中利集团的前身唐市电缆厂，并于2009年成功登陆深交所。2011年，中利集团以4.82亿元收购了江苏腾晖电力科技有限公司的51%股权，主营业务也变为电池片组件和光伏电站，从此更换了主赛道，开启了光伏之旅。

虽然当时恰逢欧美对我国光伏产业启动反补贴反倾销的“双反”调查，国内光伏产业饱受重创，但中利集团敏锐抓住了新能源和西部大开发的契机，依靠最新技术和设备带来的后发优势，主打光伏电站建设，辅以光伏组件销售，次年便取得了在西部开发光伏电站超700MW的佳绩，创造净利润超过2亿元，转型光伏战略取得了开门红。

2014年，随着光伏扶贫工程在全国如火如荼地开展，商业嗅觉敏锐的中利集团再次抓住了新机遇，迅速扩大了光伏扶贫电站的签约和建设规模，同期股票市值也迅速超过100亿元，获得了“光伏扶贫第一股”的美誉。

次年，风口上尝到甜头的中利集团乘胜追击，以“万农光伏”为口号，不断顺势追加投资，扩大光伏电站的签约和建设规模。当时业内在光伏扶贫项目上流行的商业模式是由企业先垫资建设电站，项目建成后产权归地方政府，再通过融资向企业支付建设费用。由于有国家政策鼓励和地方政府支持，光伏扶贫电站的毛利率甚至远高于商业光伏电站。

中利集团于是再接再厉，采取类似All in式的激进策略，在顺势下加大风险杠杆，反而得到了更大的风险回报。2017年，中利集团共实现营收194亿元，同比增长72%，其中超30亿元来自撒豆成兵式的光伏扶贫电站项目；实现归母净利润3亿元，同比增长311%。另外，全年签约光伏扶贫电站累计高达520MW。至此，中利集团的激进冒险在当年取得了慷慨回报，进入了历史性的最高光时刻。

但狂热中往往很难同时保持理性，中利集团在光伏电站的商业投资上同样如此。在光伏电站光鲜业绩的背后，中利集团也为之垫付了超过50亿元资金，而其中很多项目都位于贫困县，这恰恰为将来暴雷埋下了隐患。站在风口上正享受着高光时刻的中利集团，当时还没有意识到，风口的下一刻却是浪尖。

针对前期运行中出现的光伏扶贫电站无序扩张、贫困县举债建设光伏扶贫项目、以及大量已建成的项目无法并网等问题加剧，“光伏扶贫”新政于2018年初横空出世，规定贫困县不能举债建设光伏扶贫项目，企业也不能入股。这使得光伏企业建设光伏扶贫电站的门槛大为提高，盈利也变得非常困难。因此新政一出，光伏扶贫电站的建设狂热迅速冷却，而投入最多涉入最深的中利集团受影响最严重，当年营收下降净利润大亏近3亿，这也是中利集团上市以来首次亏损。

也就在同一时间，中利集团之前埋下的垫资隐患开始陆续暴雷，应收账款回收出现严重问题质量堪忧，仅当年就计提了16亿元坏账。而中利集团为了垫资所借债务的本息却一分不少都必须偿还。2018年，中利集团的长短期借款和应付账款等债务总额高达117亿元，已经超过了应收账款账面余额。

上百亿债务带给中利集团沉重的利息负担，仅2018年就须支付利息7.93亿元，而其同期净利润却亏损-2.88亿元。自此，中利集团的债务本息负担越来越重，现金流愈发紧张，在盈利每况愈下的泥潭中越陷越深，即使实控人王柏兴当年11月就把所持中利集团股份的99.86%都做了质押，也未能挽大厦于将倾。

“破屋又遭连夜雨,漏船偏遇打头风”，除了因光伏电站业务深陷债务危机，中利集团还很不幸踩雷“专网通信”骗局，再次失去了翻身的宝贵时间和资本。

2021年，正是国家启动实施双碳战略的关键时刻，光伏行业也迎来了高速发展的重要契机，但中利集团却因一个骗局而不幸缺席，浪费了宝贵时间和大量资金。

由于中利集团另外还主营通信业务，骗子设下“专网通信”骗局将其拉下水。

专网通信，是指为军队、政府等专业用户提供的安全保密稳定的无线网络通信服务。

骗子要求中利集团作为中间商，根据下游客户需求向上游供货商购置原材料加工后销售给下游客户。中利集团向上游订货需要支付几乎全款，但向下游销售产品却只能预收10%货款，剩余尾款大头要等交货验收产品后才能结清。

刚开始骗子会准时结清货款，但随着业务量不断加大，预付原材料款和销售待收尾款被骗子利用时间差积累到足够大金额，骗子即开始收网，中利集团则面临付款却收不到原材料，以及发货收不到尾款的两难窘境。

最终，中利集团在这场骗局中因应收账款、预付账款和担保等损失超过20亿元，财务困境雪上加霜，同时也因缺乏资金和技术积累不足，错过了搭上双碳便车的最佳良机。

为了自救，中利集团不但进行了五次定增，还将集团大量优质资产变现，但始终未扭转严重不利的经营状况，此后四年中，中利集团不但几乎连续4年亏损(除2019年少许盈利)，净亏损累计还超过75亿元。银行借款的本息也未能按期支付，被多家银行起诉。

比如仅2023年7月，中利集团就被3家银行起诉追债11亿元，具体包括

(1)光大银行请求法院判令归还贷款本息等合计0.97亿元

(2)交通银行请求法院判令归还贷款本息等合计2.57亿元

(3)农业银行请求法院判令归还贷款本息等合计7.95亿元

仅2020和2021年，中利集团就合计共巨亏60亿元；2022年在光伏行业如此景气的情况下，中利集团依然亏损4.9亿元；而从2023年至今，中利集团每个季度都在持续亏损，其中2023年第四季度的净利润亏损金额高达-11.99亿元。

中利集团一时间在亏损道路上积重难返，难以刹车，而沉重的债务负担也使得其无法按期清偿债务，最终被债权人以不能清偿到期债务且已经明显缺乏清偿能力而告上法院，申请对其破产重整。因曾经抵押全部股权来挽救它的实控人王柏兴等违规占用中利集团共计约18亿元资金，且未能在规定时间内完成整改，又让中利集团可能面临股票退市风险。

04

18亿违规被占用资金未能按期清收，停牌之后尚存股票退市风险

今年11月8日，ST中利发布公告称，其于2024年5月10日收到了江苏证监局的责令改正措施决定，责令其应于此后六个月内改正清收18.05亿元(含违规担保1.12亿元)被占用资金，如果逾期未能改正，则深交所将对公司股票实施停牌，停牌后两个月内仍未完成整改的，深交所将对公司股票交易叠加实施退市风险警示，此后两个月内仍未完成整改的，深交所将决定终止公司股票上市交易。

公开资料显示，在上述违规被占用18.05亿元资金中，实控人王柏兴占据了大头，而后者曾为挽救ST中利质押过全部股权，这让人不禁感慨成也萧何，败也萧何。由于上述责令整改事项的期限于2024年11月10日已经届满，而ST中利未能在整改期限内完成所有资金占用清收工作，因此其股票自11月11日开市起已经被实施停牌，而其估价已持续数日的“ST涨停”模式也因此戛然而止。然而如果在两个月的停牌期限内仍然未完成对占用资金的清收，ST中利还将陆续面临被施加退市风险警示，直至股票被深交所决定终止上市交易等风险。

ST中利当时已处于预重整的最后阶段。预重整为法院正式受理重整、 批准重整计划前的程序，ST中利预重整能否成功存在不确定性。若重整计划未按期完成或者重整实施效果未达预期，ST中利在2024年度报告披露后，可能会触及《深圳证券交易所股票上市规则》中有关财务类强制退市的相关规定。

但ST中利于11月16日披露了整改进展，情况又发生了变化，具体包括4个方面

1、控股股东已将其控制的铁岭县中盈房地产开发有限责任公司的股权质押给上市公司，作为本次资金占用还款的保证；以及控股股东及其一致行动人共同持有的常熟市中盈房地产开发有限责任公司 65%股权的收益权作为还款义务的担保。上述情况均已履行了公证手续。

2、公司、公司子公司分别与相关债权人签署了自法院裁定受理公司重整日起生效的相关代为履行协议，相关债权人自愿以其债权帮助控股股东及其关联方等额代为履行对公司的非经营性资金占用金额，相关代为履行债务不再向公司及公司子公司追偿，共计金额 90,887.24 万元。目前，公司仍在与相关债权人积极沟通，以争取获得更多的代为履行可行性。

3、财务投资人已出具兜底以现金方式向公司代为履行控股股东及其关联方欠付的剩余非经营性资金占用款项的承诺函。

4、公司债权人已对明确记载上述非经营性资金占用解决方案的《江苏中利集团股份有限公司预重整案重大财产管理及处置议案》(以下简称“《重大财产管理 及处置议案》”)进行表决。经统计，截至表决期限届满时点2024年10月23日，同意的有表决权债权人67户，占有表决权的债权人总户数的93.06%；同意的有表决权债权人所代表的无财产担保债权金额38.08亿元，占全部无财产担保债权总额的89.55%，故《重大财产管理及处置议案》依法已经公司债权人会议表决通过。

在这份最新披露中，ST中利表示目前已被法院裁定受理重整，预重整不成功的可能性以及排除，至于重整计划未按期完成或者重整实施效果未达预期，这个还需要经过时间的检验，但至少目前来说暂时是好消息。

而对于ST中利声称的，其非经营性资金占用问题预计将于2024年底完全解决的预判，侦碳家依然保持谨慎。因为在ST中利上述披露的4点整改进展中，由房地产企业让渡一定比例的收益权给ST中利回收被占用资金的方案，预计实际效果可能欠佳。因为按照当前房地产市场状况来看，在非一线城市要想取得上亿现金收益并不容易；至于财务投资人出具承诺函更是停留在纸面；而相关债权人签署协议同意代为履行9亿多占用资金且事后不再追偿则要稍好些，但离在今年底完全解决18亿的目标还有一般距离。因此综合来看，在今年剩余1个半月时间内解决全部18亿被占资金的清收，ST中利的压力依然不小，能否避免股票因此被退市还很难说，此时不宜急于乐观。如果股票最终被退市，不但会影响ST中利投资者的利益，对于债权人来说，失去壳资源的ST中利，是否还有足够的重整价值，可能都另有一说。

因此在11月11日停牌前，以“ST涨停”方式急忙买入ST中利股票的投资者，此时心情可能一言难尽；而在停牌前拉升股价的做法，在现在看来，更像是一种策略，利用政策带来股市普涨的有利时机，在泥沙俱下之下浑水摸鱼，有拉人入套之嫌。因为ST中利无法在规定时间6个月内完成违规占用资金的清收而被处以停牌，明显是利空的消息。

就在ST中利股价开启“ST涨停”的首日，即2024年11月5日，A股市场中的ST板块也呈现出强劲的上涨趋势。午后，ST永悦、ST中装、ST加加、ST百灵、ST天邦、ST华微等30余只股票接连涨停，这显然不是巧合。

唐代《枕中记》记载了黄粱一梦的故事，卢生在邯郸客店遇道士吕翁，自叹穷困。吕翁取青瓷枕让卢生睡觉，这时店主正在煮小米饭。卢生在梦中娶妻生子，封将拜相，享尽了荣华富贵。结果一觉醒来，店家的小米饭还没熟。普涨和板块涨停对ST股价的影响都是暂时的，而ST中利最终能否在停牌期间内完成违规占用资金的清收，可能才直接关系到复牌后股价的走向，而停牌前追高买入ST中利股票的投资者，届时也将迎来梦醒时分。

THE END

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