根据SMM 光伏视界，截至5 月27 日，N 型多晶硅报价降至42 元/KG，检修厂家随着时间推移继续增加，已经出现头部企业较大规模减产，6 月多晶硅产量预期大幅下降。
硅料价格下跌业绩承压，逆势扩张成本有竞争优势。通威股份23 年实现全年收入1391.04 亿元，同比-2.33%，归母净利润135.74 亿元，同比-47.25%。
公司业绩承压主要系产业链价格大幅下跌所致。公司2023 年高纯多晶硅业及化工业务实现营业收入447.99 亿元，同比-27.57%，毛利率53.26%。据安泰科统计，单晶致密料均价由年初17.62 万元/吨下降至年末5.83 万元/吨，降幅达66.91%。硅料价格低迷的情况下，公司选择逆势扩张，截至2023年年底，公司拥有硅料在产产能45 万吨，2024 年预计将有40 万吨的硅料新增产能投产。我们认为公司硅料方面逆势扩张主要原因系公司成本较行业领先，2023 年公司推动多项消耗指标进一步下降，平均生产成本已降至4.2万元/吨。
一体化组件产能布局，估值有望提升。公司太阳能电池及组件业务实现营业收入693.72 亿元，同比+29.60%，毛利率12.77%。公司2023 年太阳能电池销售量80.66GW(含自用)，同比+68.11%。随着原有项目升级及新增产能投产，预计2024 年末公司将形成超100GW 的N 型电池产能，成本竞争优势持续增强。2023 年组件业务实现销售量31.11GW，同比增长292.08%。
随着公司一体化布局逐步完善，我们认为公司估值方面有望获得溢价，改变原先纯周期视角的估值体系。
投资建议：考虑到公司成本行业领先，管理能力强劲，预计公司24-26 年实现归母净利润30.39/68.20/109.49 亿元，同比-77.6%/+124.4%/+60.6%，EPS 分别为0.67/1.51/2.43 元，给予“买入”评级。
风险提示：产能投产进度不及预期，产业竞争程度超预期
