大全能源(688303)年报点评报告：业绩符合预期 2022加速成长可期

事件：大全能源发布《2021 年年度报告》。

硅料龙头业绩大幅提升，产能保持满产。2021 年公司实现营业收入108.32亿元，同比增长132.23%，实现归母净利润57.24 亿元，同比增长448.56%。

报告期内，公司实现现有产线满负荷生产，实现多晶硅产量8.66 万吨，超过年初指引的8.3-8.5 万吨，同比2020 年的7.73 万吨增加了12.03%，占国内多晶硅产量的比例达到17.75%，产量位于行业第一梯队，全年多晶硅出货为7.54 万吨，与2020 年基本持平。

产能扩张超预期推进，有望带动2022 年出货高增。公司三期B 阶段3.5万吨项目在2021 年12 月提前建成并于当月产出1111 吨硅料，2022 年1月产量进一步提升至2825 吨，预期2022Q1 总产出约9500 吨，建设和爬产进程均好于预期。根据开曼大全公布的季度经营数据，预期2022Q1 公司实现多晶硅产量3.1-3.2 万吨，考虑到2021Q4 公司实现多晶硅产量2.36 万吨，受下游厂商策略调整影响，公司发货放缓，销量为1.16 万吨，当季形成约1.2 万吨库存，此部分库存预计将主要在2022Q1 实现外售，预期2022Q1 公司多晶硅出货规模或将超过4 万吨。全年维度来看，考虑年度产线检修的影响，预计2022 年全年多晶硅产量12-12.5 万吨，实际出货规模有望超过13 万吨，同比增长超过70%。

产品质量进一步提升，N 型转型过程有望维持龙头优势。2021 年，公司产品质量维持在高水平，单晶硅片用料占比为99%以上，产品质量参数行业领先。当前，光伏行业处于P 型向N 型转型的关键时期，N 型产品对于多晶硅质量参数要求更高，目前公司已实现N 型高纯硅料的批量销售，已获下游主流客户验证通过，在此基础上，公司强化技术研发，2021 年研发投入达到3.75 亿元，同比增长近700%，主要是加大了对N 型料的研发投入，有望维持龙头优势。

强化成本控制，原料消耗行业领先。除提升产品质量参数外，公司通过采购流程管控降低采购成本、提升生产工艺降低原材料和能源单耗等一系列方法持续推动成本下降，目前公司产品生产过程中电力、水等能源，以及硅粉等材料的单位耗用均远优于中国光伏行业协会统计的行业平均水平，成本优势显著。

盈利预测：预计公司2022-2024 年实现归母净利润117.42/119.26/149.01亿元，对应估值9.4/9.3/7.4 倍，维持“增持”评级。

风险提示：硅料行业竞争加剧;光伏装机不及预期。