三峡能源(600905)股权激励方案点评：着力提升经营质量 激发内生增长动能

事件：11 月27日，三峡能源发布2021年限制性股权激励计划公告，公告显示公司拟向董事、管理层、技术骨干等定向发行公司A 股普通股，其授予条件挂钩过往3 年经营情况，未来限售股解禁挂钩2022-2024 年公司重要业绩指标。对此，我们点评如下：

方案详情：1)激励方案：拟向激励对象授予限制性股票总量不超过6090 万股，约占本计划公告时总股本的0.213%，首次授予部分占总量的90%，预留10%部分，其中首次授予时，激励对象可以每股3.38 元的价格认购;2)激励对象：包含公司董事、管理人员、技术与业务骨干等不超过212 名员工;3)授予条件：在满足条件下达成以下业绩考核指标，a、2020 年ROE 不低于7%(实际8.6%)，且不低于同行业平均水平或对标企业50 分位水平。b、2018-2020 年营业收入CAGR 不低于10%，且不低于同行业平均业绩水平或对标企业50 分位。c、2020 年经济增加值边际大于0;4)限售解禁条件：2022-2024 分别为第一、二、三个限售解禁期，三期分别可解禁1/3 的股票数量，在满足条件下达成以下业绩考核指标，a、分别对当年ROE 设置考核标准，分别为7.73%、7.80%、8.00%，且不低于同行平均水平或对标企业75 分位。b、2022-2024年营业收入较2020 年的CAGR 分别不低于15.0%、16.5%、18.0%。c、三年经济增加值边际均大于0。此外，解禁条件考核条件将个人绩效考核纳入衡量标准。

影响分析：股权激励计划激发公司增长动力，经营质量在绿电平价开发时代重要性提升。1)本次股权激励计划在股权解禁方面设定公司与个人两个层面的考量维度，个人方面更有利于激发核心员工的工作积极性;2)公司层面设定ROE、营收增速、经济增加值三方面考核，且对于前两大指标具体考核参数逐年递增，更大层面意义在于确认新能源发电行业盈利质量与成长能力：一方面表明风电光伏装机成本与利用效率两方面因素均有望降低后续平价电站的度电成本，叠加绿电溢价，度电毛利预计提升，另一方面表明公司在维持装机量高速扩张的同时应将更为注重盈利水平的提升。

投资建议：维持“审慎增持”评级。基于公司强大股东背景与存量新能源项目开发能力，我们预计2021-2023 年归母净利润分别为56.46、74.84、91.06 亿元，同比+56.4%、+32.6%、+21.7%，对应2021 年11 月26 日收盘价PE 估值分别为32.9x、24.8x、20.4x。

风险提示：1、海上风电项目建设进度不及预期;2、风电光伏装机成本大幅上涨降低公司平价项目经济性;3、市场化电价波动风险;4、宏观经济波动风险。