“碳中和”背景下光伏行业未来景气度如何？

摘要：

(1)光伏产品从上游至下游大致经历以下流程：硅料"硅片(包括单晶硅和多晶硅)"电池片"光伏组件"分布式电站/集中式光伏电站。当中还会涉及玻璃、支架、跟踪器甚至逆变器等工程物资，最后形成用于发电的电站。

(2)光伏50ETF跟踪中证光伏产业指数。指数当中涉及光伏全产业链，并且根据总市值选择与动态调整用于计算指数的股票及其权重。跟踪指数投资好处有二：一、由于技术进步迅速，龙头企业更替频繁，通过指数自动调整股票可以及时投资优良标的;二、光伏产业指数将光伏产业全产业链纳入计算，可以一键布局光伏全产业链，享受全产业链增值，避免因利润在产业链的分布发生转移而损失投资机会。因此，跟踪指数投资优势总结为个股与光伏子行业分散投资，从而实现风险与收益达到最优状态。

(3)中国光伏行业优势主要有五点。1)“碳中和“、”碳达峰“目标增加新能源需求，在需求端给予光伏赛道支撑。2)相较其他新能源如水利、风力以及核能等，在场地机会成本、安全性以及平均成本等方面都具有优势。3)2008年以前，我国光伏行业呈现补贴依赖、供给需求两头在外的局面，总体处在全球光伏价值链低端且具有较大风险的状态。有赖于补贴积累转化的技术突破，目前我国光伏产业供给方面基本实现全国产化，技术处于世界领先地位，拥有全球供给的能力，国内需求也在构建循环型经济的口号下有望提升，在风险与未来发展方面，都有良好的前景。4)凭借规模经济以及技术进步，目前光伏发电平均成本较低，并且未来有进一步降低的可能，因此在未来新能源布局当中有望获得较大比重，成长性凸显，投资价值显著。5)光伏行业目前渗透率很低，拥有巨大提升空间。

(4)选择光伏50ETF(159864)的优势：1)国泰老品牌，ETF管理经验丰富，历史累计收益高;2)ETF买卖交易便利。

徐成城：各位投资者下午好，我们今天给各位投资者带来的产品主要是即将发行的光伏50ETF(159864)，也会给各位投资来分享我们关于光伏行业下一阶段投资机会的展望和解读。

首先说一下，光伏行业市值上近几年大家会注意到，在这个市场上比较热门的投资主题，光伏行业主要的驱动逻辑在于一方面，光伏的成本下降，另外一方面是各国对于推动“碳中和”能源结构的转型，对光伏的发电产生巨大的需求。一方面，在全球来看，整个全球碳排放比较高的火力发电是占发电总量比较大的一个比重。另外一方面，光伏作为一个太阳能转化为电能，它的污染和碳排放都是非常小的，尽管在太阳能板或者光伏组件的制造过程中，不可避免会产生二氧化碳的排放。但是整体而言，在全寿命周期的环境下，二氧化碳的排放应该是非常小的，有助于各国实现“碳中和”和“碳达峰”。因此，我们未来可以看到光伏在我国乃至于全球来看，在全球能源结构中的占比会呈现快速提升的状态。

为什么这么说?其实我们只要去对比一下同样是清洁能源的，比如说风能、水能和核能来比，无论是风能还是水能，它们都需要有场地的约束，也就是说你得需要在当地找到风力或者水力的资源，但是这种资源并不是说随便就可以找到的，以水电为例，你需要大的一些河流，这个河流可能对于建造水电站有更多的约束。风能也是一样，事实上我国适合于风力发电的这些风厂，主要集中在东南沿海地区，另外一边在西北部地区。在东南沿海寸土寸金，很多的风力发电站不知道一个非常好的位置，更多的电站往往还会不知道沿海的海上风力发电。

对于西部地区来说，风力发电对于场地要求比较多，往往一些集中度式的风力发电站之后，整个的发电效率会形成相互的制约，甚至是下降的状态。

而核能，我们知道现在采用的还是以裂变为主的核能，虽然现在第四代、第五代核电站污染所出现事故的概率非常小，但是依然还是具有风险的状态，像是日本福岛电站这样的一些事故历历在目，也不是说特别容易能够得到大众的支持。

因此，像光伏这一类，一方面对于场地的约束，没有像风能和水电站这么大，另外一方面，目前来看，它的成本有比较低的状态，不算下降这一部分，未来的发展前景毫无疑问是非常大的，我国的电站整体的发电量不再提升的状态之下，去填补火力发电所产生的发电份额。所以说光伏确实是未来数年甚至是未来几十年，在能源结构中一个非常大的变化，因此我觉得作为投资者，作光伏的投资，首先第一就是不必着眼于当下，光伏指数也好，还是相关的龙头企业，甚至是一些产业链相关的股票价格其实都不便宜，但是事实上我们看到是是一方面，现在整个光伏在我国国内能源结构中的占比非常低。另外一方面，我国对于能源的巨大需求，使得未来光伏发展潜力会变得更加巨大，我们要对标什么?对标的应该是火力发电。

我们要用光伏想到未来是要去替代火力发电，因为我国火力发电现在的占比接近能源结构的七成左右，因此光伏如果能够快速去提升能源结构中的占比，市场份额的联想空间就会非常大，所以说这一点也是我们长期去看好光伏行业很重要的原因。

中证光伏产业指数

光伏50指数跟踪的是中证光伏产业指数，可以看到它的权重基本上还是以流通市值为主，一些流通市值比较大的一些光伏行业，相关产业链上的一些龙头企业权重是非常大的，包括像阳光电源、隆基股份、通威股份、中环股份等等，基本上这个指数也是涵盖了整个光伏产业链上的，包括各个细分的行业，像硅片、硅料、电池、电缆、玻璃、组件、逆变器、支架、电站等等都在里面，由于指数有权重的变化，所以每隔半年，指数公司会对这些指数，包括光伏产业指数在内，会进行一些调整，以确保指数权重不会和指数编制方案偏离太多，比如说某些股票由于在半年期间涨幅太大，它的权重可能从去年的5%，一下子到15%，这样的话，根据它的指数调整方案，你可能需要把它的权重略微下降一些，对于整个行业来说，相对而言形成一个分散且平均的数字。这样做的好处是什么?有两个好处。

一方面，我们前面提到的，分散投资，因为这个行业发展其实是非常快熟悉光伏投资的投资者，如果还比较熟悉它的历史，就会发现光伏行业龙头企业一直在变，为什么?因为这个行业技术进步太快了，过去占据优势地位和优势产能的一些企业，往往会由于一轮或者是又一轮的技术进步上市自己的龙头地位，所以会使得这些企业在不断变迁、不断革新的光伏技术中逐渐被抛在后面了，新的这些企业裹挟着先进的技术和更低的成本取得更大的优势。所以说在指数调整的时候，把一些权重很大的股票或者说超比例的股票，我们把它调下来，这样有利于及时的落袋为安或者说是止盈。

另外一方面，整个光伏指数事实说还是会有一个问题，就是说目前来说，我们需要对于整个产业链各个部分都进行一个平均的分配，因为对于整个产业链来说，其实光伏行业某种程度上，整个产业链的供需不平均是导致这个行业波动率加大很重要的原因。比如说以今年为例，在硅料中，由于供需结构的失衡，使得硅料占据整个产业链相当大的话语权，主要的盈利或者说是比较好的利润中枢都集中在了上游硅料这一段，下游的整个利润受到了挤压。尽管这一点不能说是有害的东西，但确实也反映出了这个行业某种程度上，由于产能限制，由于技术发展的某些不平衡，这些因素对于投资者来说，实际上我们要做的就是分散投资，因为我们没有办法去预测未来一阶段某一个领域，比如说到底是电池、组件、玻璃还是硅料，到底是哪一块出现供需上的不平均，通过整体而分散的布局，事实上能够很好地去把握每一轮光伏行业结构变化和利润中枢偏移的投资机会，换句话说，就是不会错过。

有投资者可能在今年全年看好光伏行业，年初就布局了，像电池片或者是玻璃，甚至是胶膜等等，其实你会发现，今年涨得多的肯定还是上游的硅料，这样不会错过。但是通过ETF的方式，我进行一个分散的布局，我一键布局整个光伏行业，包括硅料、硅片、电池片、电缆、光伏玻璃、电池组件、逆变器等等，我全部作一个布局，这样的话，无论你哪一方面都不会错过。这样的话，投资者肯定会问“那这样的话，岂不是收益变低了吗?”事实上我们看到的是在这一轮的，尤其是今年的光伏上涨中，光伏整个行情还是由它的估值来驱动的，也就是说由于硅料价格的上涨，以及供需上不平衡，使得大家看好整个光伏行业今年全年的投资机会，对于投资来说，通过布局全产业链，其实某种程度上，一方面使得投资者不会去错过投资机会，另外一方面，也降低了投资收益的波动率。

光伏产业链介绍

这个是光伏全产业链的介绍，这张图上最上面有的是从硅料开始，制作成硅片，包括单晶硅片和多晶硅片，用它作为电池片，电池片看单晶还是多晶，最主要的区别就是它的颜色，单晶硅片颜色比较偏深一点，是深蓝色，多晶硅片是浅蓝色。单晶和多晶相比，我们知道现在有两种技术并存，单晶伴随着技术进步，它的市占率会越来越提升，主要原因在于单晶的电池发电效率会更高一些，而且更重要的原因，比如说一块电池组件使用在一个光伏电站，可能使用会突破十年甚至二十年，经历了这么多年之后，单晶电池风险率远远低于多晶的电池。所以说，即使现在多晶电池比较便宜的情况下，在成本比较低的情况下，也有越来越多的企业或者电站选择单晶电池，因此可以说单晶电池是未来发展方向。尽管多晶电池成本较低，但是单晶电池也是通过不断的技术进步，来试图压低自己的成本，这是电池片，电池片属于中游，通过电池片再组装成一个光伏的组件。

光伏全产业链

组装成光伏组件之后，我们就可以去建设下游的地面电站或者分布式的电站和集中式的光伏电站，这个整个光伏的产业链。当然，做电站还是需要更多的支架、跟踪器甚至逆变器等等。

这个是我们整个光伏行业的分布，包括组件、硅料、逆变器、硅片、设备等等占据了一些大头，其他包括像电站、电池、玻璃占比还都是在百分之五左右。

光伏行业分布，数据来源：wind、中泰证券研究所，截至2021年6月30日

光伏行业投资价值分析

事实上，我们可以看到的光伏行业主要行情，可以说从去年年终时候开始的，这一轮整个光伏业绩的表现可以说是非常突出，它的收益远远超过了沪深300或者是主流的指数。各位投资者如果还有印象，事实上这一轮的上涨，其实某种程度上是在新冠疫情之后，我们看到表现特别好的几个行业，包括像光伏以及新能源汽车，主要原因还是在于光伏产业的业绩爆发。

光伏产业指数表现，数据来源：Wind，时间：2012年12月31日-2021年7月9日

光伏产业的业绩爆发来源有两方面，从下游需求来看，在疫情之后，电站建设速度有一个加快，叠加对于疫情逆行之中，对于经济刺激的必要性以及新能源技术建设的诉求，也是加快了一些光伏电站的建设速度。另外一点，光伏行业成本下降从长期来看，整个光伏行业是跟下游电站不断博弈的过程，每一轮的光伏行业的技术进步目的只有一个，就是降低成本，稳固效率的情况下，降低自己的成本，只有成本降低得越多，光伏产品才能够被下游客户所接纳。我们可以看到在前期，光伏有了一个巨大的技术进步之后，成本的下降是非常快的，大量新增的需求再加上快速下降的成本的叠加，再加上整个流动性的宽松，都使得我们看到一个结果，就是说光伏行业的业绩爆发。在去年来说，整个行业的表现也是非常好。

这个过程能不能持续?我们看下一张图就可以得到一个启示，这个是我们光伏行业投资分析。我们从2012年开始解读，第一是技术出现不断的突破，首先是2012年到2015年多晶硅的技术出现，再叠加到2018年电价补贴巨大的缺口，产生对于光伏行业的冲击。但事实上我们看到一个状况，2012年到2018年开始，第一方面，我们在做一个技术储备，很多的相关产业链上的各个零部件组件的厂商也好，还是说硅料、硅片，甚至是这些加工制造所有的行业，所有相关企业都在默默做技术上的突破，降低成本，为未来的爆发作准备。再加上整个光伏行业补贴出现了一个下降之后，这个时候成本的有时在企业之间显得更加明显，因为在补贴很高的时候，你成本的高一点，我的成本少一点，可能相差不太大，但是这个成本一旦下降，这个时候你低成本的优势非常明显。意思就是，有些业务我能做，而你不能做，这样的话，对于整个光伏行业的基本行业格局产生了比较大的变化。

光伏产业历史表现复盘，数据来源：国泰基金，wind，东吴证券研究所，时间区间2013/1/4到2021/7/9

在这个期间，确实从2012年到2018年，中国在引领整个全球光伏行业快速的进步，不管是技术进步还是市场份额的进步，这都是由中国的企业所带领的，这是一个平价上网的时代逐渐呈现。

到了2018年之后，我们看到了一个情况，第一，新技术不断累计之后，形成了一个真正的新技术爆发，为什么?因为每一个环节都在不断进行技术突破，不断地压低成本，积累到一定程度之后，我整个的成本优势和技术优势一下子体现出来了。另外，我们看到2018年、2019年之后，全球对于碳排放的需求非常关注。自从习总书记承诺中国2030年“碳达峰，2060年碳中和之后，对于全球来讲，像中国这样一个巨大的经济体要选择走“减碳”的道路，对于光伏这一类的新能源新型发电设备的需求，是一个非常大的爆发。另外一个，是我们平价上网新的周期，这也是一个新的政策，也促使着光伏企业一方面降本增效，另外一方面，新的技术突破也不断地在研发。这样的一个周期，事实上就形成了非常好的成长性、发展性机会，但是我们不要忘记，成长性其实也不能够完全脱离过去2012年到2016年这六年期间技术的不断累计、技术的不断孵化，以及我们这些企业市占率不断提高，但是这个行业指数表现并没有这么大，但事实上我们看到正是由于2012年到2018这一轮的不断技术突破和企业在不断作研发，才使得我们在2019年之后，大大的需求情况下，我们的产业链上几乎所有每个环节都迎来快速上升期。

其实2019年还有一点，全球以前整个光伏基本上是由美国来欧洲来主导的，因为作为发达国家，从近况角度来说，它们都有一个比较领先的地位。但事实上到了2019年之后，以中国为代表的一些发展中国家，包括像印度的一些国家，它们也加入了光伏发电的行业，这块需求的爆发也使得全球光伏产业链迎来快速发展的时期，这个也是需要去解释一下的。

这个是整个的发展路径，因为这一块刚才已经提到了，我就不再多说了，但是我们需要说的是，在目前来看，2019年至今，我们由周期性向成长性的一个发展，已经改变了光伏行业的投资逻辑，就是说它不再是一个以周期为代表的，因为周期市场是由经济周期所诞生的，为什么会形成经济周期?与其说是经济周期，不如说是一个补贴周期，在美欧的补贴中，经济好或者坏的时候，它会去选择补贴光伏行业，或者我增加或者是减少对光伏行业的补贴。比较典型的，中国其实在2008年之前，整个光伏行业也有发展，那个时候我们整个光伏行业是做组件，帮海外出口，两头在外的行业模式。一方面从海外进口电池片，另外一方面，在国内做组件，通过很低的劳动力成本，我们来做组件的加工制造，然后再进行出口，赚什么?赚海外市场，包括像欧洲、美国的补贴，基本上可以说没什么技术含量。但是没有什么含量，也确确实实诞生了很多光伏行业的富豪或者龙头。

另外一方面，现在来看，我们是不是这样一个发展态势?因为是在海外，其实不是，我们现在一头是在内的，因为无论是你的设备还是原料，还是说我们的技术，其实都是掌握在中国企业手里的，和2008年之前光伏行业的繁荣相比，最大的不同就是我们目前中国的光伏行业，从产业链完整程度以及技术革新来说，我们都站到了最前面，整个光伏行业如果在中国，不好意思，从全球来看，基本上就少了一大块。另外一端，我们现在从需求来看，其实两方面，一块是我们国内的需求在不断增加，因为中国承诺要做“碳达峰、碳中和”，我们对于光伏电站以及光伏设备的需求其实是在快速增加的。另外一块，我们出口也没落下，今年可以看到一个很明显的，光伏行业组件的出口不断地在创新高，为什么?因为海外需求也在，海外需求产能谁供给?中国，所以说到这一轮，整个的周期性不那么明显，因为你变成一个成长行业了，整个行业的发展，由于它的一个快速成长，而且是一个很长期的成长，使得完全抹平过去的周期性，这样就不会去依赖海外所谓的补贴。

在2008年的时候，其实中国有很多光伏企业都经历了一个破产的过程，因为海外的补贴停了，包括美洲、欧洲，欧洲那个时候还有补贴，到了2009年的时候，刚刚说错了，应该是2008年、2009年，那个时候欧洲对中国发起了光伏反倾销的调查之后，基本上中国作为两头在外的这种企业，经营模式完全经营不下去了，那个时候有很多光伏企业破产了，之前造出来的符号或者是首富在很短的时间内经历了破产的过程。这个也确确实实给我们提了一个醒，不能够在这么大的行业上去依赖海外，说到底还是我们没有什么技术，技术没有掌握在自己手里，这个也是过去发展的悲哀所在。但是，好在我们现在意识到这些问题，光伏行业的发展不那么依赖海外，当然，海外对我们还是有所依赖的，因为中国的产能和技术都在前面，我们对于海外来说，一方面技术在自己手里，产能在自己手里，另外一方面，国内也有大量的需求提升，这块对整个行业的健康发展起到了重要作用。整体来看，成长性在不断凸显的过程中。

这个是我们的投资价值的分析，光伏行业随着全球平价的到来，光伏由于在清洁能源方面，开篇我也有解读，资源优势要好于水电和风电，加上成本优势和匹配的储能发展，整个全球来看的话，它的发展潜力是非常巨大的，某种程度上，你要指望未来光伏能挑起大梁，成为全球能源供给中非常重要的一个部分，所以我们预计2025年整个光伏新增装机可以达到374吉瓦，2030年可以超过1000吉瓦，发展潜力是非常巨大的一个行业。

资料来源：东吴证券研究所整理

这张图展现了光伏行业投资的三大因素，它的一个投资价值。首先第一个是节能减排的速度在提升，我们的需求也在快速上涨，这一点大家都不陌生，因为现在听到最多的就是“碳达峰”、“碳中和”。今年乃至从去年下半年开始，表现好的行业都和节能减排有一定的关系，包括周期相关的，周期股也有，像新能源汽车、光伏也好，甚至是过去我们八竿子打不着，像钢铁、电解铝这类行业，由于节能减排供给侧的措施的影响，它迎来了很大一个企业利润和改善的机会。未来由于节能减排、“碳达峰、“碳中和”是我们一个非常大的主线，这一点可能会在未来相当长的一段时间影响中国老百姓的生产和生活方式，我们对于节能减排的投资机会，在“碳中和”下的投资机会是不能够错过的。光伏毫无疑问，在这一轮“碳中和”上是非常重要的一环，如果光伏得不到发展，我们从现在的科技水平来说，我们是没有办法去实现“碳中和”的。

光伏行业投资的三大因素

另外是光伏的成本下行，走出补贴周期，过去光伏依赖补贴，因为成本高，为什么成本高?一方面是技术，另一方面也是规模，现在两方面，一个是我们的规模正在不断扩张，前面也提到2030年整个全球光伏新增投资会达到1000吉瓦以上，这就也意味这我们在近些年产能会有一个快速的提升。

我们知道，对于一个行业来说，你的规模优势其实是非常巨大的，你的规模越大，成本当然越低，其实是会随着规模的增大而不断下降。另外一方面是技术进步，技术进步体现在光伏行业各个层面，待会我会给各位投资人作一个解读。

我要说的是，整个光伏行业是一个快速发展的行业，它的技术进步过程可以在短短的十几年的时间内，经过一轮又一轮，几乎每两到三年就有一个进步，而每两到三年的技术进步，都会对行业进行一个重新的洗牌，可以说这是一个风险和收益并存的行业，更是由于它的一个快速发展。事实上，对于很多光伏行业内部的企业来说，是面积非常大的竞争压力的。但是毫无疑问，正是由于这些技术进步的产生，才使得整个光伏行业走出了补贴的周期，这些企业不再依赖这些补贴，跟补贴并没有关系，因为光伏现在发电成本已经非常低了，光从光伏发电这个角度来说，它的成本已经优于一些火电站，这个不能算储能。但是正是因为成本非常低，更重要的一点，你在未来还有一个继续下降的空间，对于国内来说，整个光伏平价的时代已经到来了，未来的光伏行业成长性非常明显。

最后一个，光伏行业产业链非常完备，而且产能具备全球供应能力，引领全球的发展，这一点也是我们现在在光伏行业占领非常重要的地位，全球想要做光伏行业的发展，一定是离不开中国的，这个其实还和一些企业不太一样，我们在发展当中受到一些外部因素的干扰，因为我们对海外有很大的依赖程度，比如说像芯片行业，尽管我们发展速度很快，但是由于海外对于我们的芯片行业是比较敌视的，也不是敌视，就是不希望中国能够去通过芯片发展来获取全球发达国家的一些“蛋糕”。但是对于光伏来说，我们的利益还是一致的，不管是光伏，包括新能源汽车，主要的目的都是减少全球的碳排放，因为“减碳”这个工作，不管是发达国家还是发展中国家都要去做的事情，当然是发达国家带头，中国也算是一个带头者之一。所以说这样的话，在这一点上，无论在于从政治上一个表态还是从经济上的分析来说，全球的发展其实都是离不开中国的，因为中国不做“碳达峰”、“碳中和”，全球其他国家节能减排没有什么意义，中国是二氧化碳排放最多的国家。

同理，全球如果想要做到“碳中和”，对于光伏行业的发展，必须形成一个支持的态度，而全球光伏的产能在哪?不管是设备也好，还是光伏的产品也好，你的产能毫无疑问都在中国，所以说从全球来看还是离不开中国的，尽管海外有产能扩张的需求，无论从成本来说还是从扩张周期来说，从短期而言，对中国依赖程度还是非常高的状态。

这个是我们刚才所说到的节能减排的需求所在，这一点是各个国家的一个节能减排的目标，这一块我们其实跟各个国家都是共同的目标，就是去降低碳排放。刚才也提到了，去年习总书记指出中国要到2030年实现“碳达峰”，2060年实现“碳中和”，在“十四五”规划中也提到了对于能源结构有很大的要求，包括光伏在内清洁能源的使用，是未来“十四五”期间非常重要的一点。

这一点是政策上的支持，可以看到，分布式的光伏在能源局的规划之下，开始进行一些试点，因为分布式的光伏和集中式光伏电站最大的不同，它可以跟寻常老百姓有很大的相关。比如像一个顶棚、屋顶，或者说是玻璃幕墙等等，过去我们都是用玻璃或者用陶瓷砖来做，但是现在通过分布式光伏，一方面起到了过去像瓷砖或者玻璃的挡风遮雨的效果。另外一方面，它是发电，所以说可以看到对于分布式光伏，未来从老百姓的角度来说，作为接近老百姓平常日常使用的一种设备。

这一点提到了光伏的成本下降的趋势，前面也有提到整个光伏来说，确确实实有一个非常核心的，就是能够成为清洁能源中的投资焦点，就是说它的成本下降是非常快的，而且这个潜力还没有完全挖尽。过去十年来说，整个光伏度电的成本下降接近90%的状态，而且现在还在不断地下降，是全球发电成本最低的方式之一。还不是说跟清洁能源相比，甚至是相比于核能或者像火电来说，它都要更低一些。在这一点上来看，我们光伏发电是有一个非常好能够替代，或者说成为未来全球能源结构中占中流砥柱的位置。我们也不要忘记光伏发电有弱点，其实光伏发电其实是不稳定的，比较典型的原因就是白天有太阳能、有光，光伏发电，到了晚上，基本上就没有什么发电效率，所以我们需要对于它的发电效率波动上面，更多通过技术端来解决，现在包括像各种类型的储能，像跟踪支架等等，其实都是为了解决光伏发电的波动性而产生技术和应用。

数据来源：兴业证券经济与金融研究院、海通证券研究所整理

未来来看，我们有很多的方式能够解决光伏发电波动性的问题，比如说更便宜、更好用的跟踪支架，只有有阳光的时候，就能以最大效率发电。也有一些储能的，比如说像化学储能、物理储能，比较常见的就是光伏储能是用磷酸铁锂电池做储能电站，把白天发的电储存起来，晚上再上传到电网。也有物理手段，通过蓄水的方式，到白天发电，抽水，到了晚上，再把水给放出来，通过重力势能来进行发电，这块也能起到引领的效果。总体来看，因为光伏不像火电一样那么灵活，火电只要有煤炭就可以不断地发电，光伏有先天性的问题，这些都是未来要通过技术手段才能去解决的问题。

从全国的数据来看，2019年光伏的发电总量占比百分之三左右，随着未来“碳中和”的不断推进，光伏电站有比较大的成长空间。这个成长空间有两块，一个就是需求不断增加，因为另外，成本不断下降，目前光伏平价项目也在积极申报，平价的规模也是超预期的。光伏好于其他能源的一个重要因素，倒不是说光伏的技术是成本，成本有两方面，技术进步和规模效应，这点能够使得光伏在未来行业发展中占有非常重要的位置。从能源来说，现在其他能源并没有像光伏一样，有这样一个降本的潜力在里面，比如说水能或者风能，无论如何降本，大规模的一些结构件，或者说水利资源的使用，其实都已经到了一个瓶颈期，我们国家到现在为止，已经没有太多能够去布局大型水利电站的水利资源。另外，以风能为例，风能也逐渐在减少，好的风能都已经被用完了，现在如果是在一些比较偏僻的地方去建立风厂，输电、维护、保养，以及它的一个低成本，甚至是对于当地环境的影响，也不得不纳入考量之中，这个成本会越来越提升的。当然，光伏不一样，还有一些西北部地区荒无人烟的区域，光能或者说太阳能的资源还是非常充沛，如果能全部应用起来的话，一些少数省份完全可以供给全国的能源，这块也是未来要去不断降本的重要原因。

前面也提到了，中国在新增光伏装机，首先第一个是自身的需求，我们新增的装机量连续八年全球第一，累计装机量也在六年为全球首位，而且最重要的是，我们的整个产业链都实现了国产化。跟2008年之前最大的不同点，一方面我们自己装机特别多，因为2008年主要靠出口，出口赚补贴。另外一方面，我们现在整个产业链都是国产化了，2008年之前主要靠海外的进口电池片、框架、组件、玻璃，主要就是靠劳动力比较便宜，雇佣大量的人员，用胶布把它黏起来，这个东西其实没有什么技术含量，只要人足够多，就像生产代工一样，只要人足够多，这个也不太需要经过大量投太多成本，或者说培训，在当时确确实实能够很快速地创造价值，但是它的危险性，第一，产品成本依赖海外，另外一方面，制成电池之后，我可能还要靠其他力量，其实对于产业链的安全来说是非常依赖海外的。因此到2008年金融危机之后，各个国家没钱了，没有补贴了，这样的话，劣势一下子就暴露出来了。

资料来源：华泰证券研究所整理

现在来看，中国最大的一个不一样，首先，全产业链几乎是靠国内的，另外一方面，需求也靠国内。今年很有意思，为什么在硅料价格如此上涨的情况下，整个产业链大家还是有钱赚的。一方面的原因，我们自己的需求还在，另外一方面，海外需求也很大，海外需求一直都是存在的，过去来看，由于海外也有自己的产能，但是由于在疫情之后，今年随着疫苗的普及，可能大家的产业链有所修复，但是整体来看，一些细分的领域还没有完全修复，比如光伏也算是一类。因此海外的需求很大，自己国家也没有产能，其他的发展中国家也少，光伏产能都没有完全恢复，所以说比较依赖中国的产能。现在的一个状况，虽然硅料价格很高，导致整个产业链相关各个零部件成本在提升，但是由于海外的需求很高，现在一线厂商增加出口，海外由于输入性通胀，印出来的钱，我们通过提升产品价格卖出去，输入性的通胀得输出。

另外一方面，一线厂商把出口的比重提升得比较快，由于国内的需求也很大，给了国内二三线厂商一个机会，填补了一线厂商由于出口带来的产能供给的缺口。从整个全产业链来看，你发现今年的整个光伏产业链还是蛮好的，还是比较景气的，因为海外的需求还是很大，也不能单独盯着国内，看着海外其实也能看到这个行业未来的成长性，其实是一个无可限量的。

这个是一些投资价值，包括像硅料、硅片、电池片、组件各个行业的状况。硅料行业去年开始，大家都会看到，硅料确实是整个光伏行业矛盾最突出的一个行业，硅料的生产和需求完全是不平衡的状态，下游的需求非常旺盛，因为下游光伏电站的需求非常大，海外的需求也非常大，但是上游问题主要在硅料。硅料投放产能需要时间，在疫情之前，光伏行业由于前期在2019年之前，我们看到光伏行业平价补贴不断减少，对硅料的投入是不足的，再叠加2020年的早期，在新冠疫情的影响下，原本的一些产能投放也受到了影响，导致我们在2020年的下半年整个光伏行业削到80%后，尤其是硅料这一端，产能完完全全处于不足的状态。

尽管这个图上也显示，在国内多晶硅技术突破占全球的产能很大，但其实价格也在不断提升，尤其是在2020年的下半年，非常明显。大家可以看到右边这张图，硅料价格2020年在早期都没有太多的变化，甚至还在跌，但是一旦到了下半年，需求一来，产能不足，开始涨价了，这样就导致硅料利润成为了大半年以来光伏行业最高的区域，这块也是由供需产生的。

资料来源：盖锡咨询，天风证券研究所、兴业证券经济与金融研究院整理

回头来看，这个问题到什么问题能解决，从今年下半年可以看到，随着不断一些新产能投放，在2021年的下半年到2022年，应该能够看到整个硅料产能矛盾会逐步解决。如果硅料价格解决了，它的产能供需矛盾能够解决，其实能够起到一个很好的作用，整个光伏行业的利润分配更加均衡，无论从上游硅料也好，还是从中游的组件也好，大家都能够去获得比较好的一个利润。而不是像现在一样，利润主要是在上游行业。

另外，是硅片。我们可以看到硅片尺寸持续增加，也就是发电效率在持续增加，由于单晶硅的效率要高于多晶硅，主要就是在多晶硅这一块，或者单晶硅这块，它的尺寸也在不断增加。

做硅片的话，需要一个设备支持，比如说小尺寸的硅片和多尺寸的硅片，采用的炉的型号是完全不一样的，因此大尺寸带来的是一个设备更新换代的需求，因为我们看到很多光伏企业的财务报表，它的折旧非常高，因为很多设备随着技术的进步，你很快就会被淘汰另外一方面也验证出整个光伏行业的特性，就是技术进步导致更新换代特别快，从而使得这个行业随时处于竞争非常大的状况下。毫无疑问，大尺寸的硅片带来的效率提升会使得大尺寸的硅片占比比较高的企业，它在未来竞争中占据着比较好的位置。

这张图是电池片，电池片可以看到，很重要的一个，第一是技术，第二是成本。从去年的产量来看，其实前六家并不是特别大，这一块前六家的集中度是百分之五十六左右，整个行业的矛盾其实不在电池片这一块，所以说未来整个电池片竞争是加剧的，竞争加剧产生的结果就是行业集中度还会再度提升。行业集中度提升有什么好处吗?好处就是随着行业集中度的提升，成本会再进行下降，光伏行业就是一个不断降本的过程，只有降本做得好的企业才能够活下来，只要活下来，你的“蛋糕”分得会越来越大，这就是光伏行业整个大的发展逻辑。

资料来源：东吴证券研究所整理

这一块是我们对于光伏行业电站容配比开放限制，对于光伏组件来说，它的需求是有望增加的，超过光伏装机的需求。光伏组件的需求，其实一方面可以看到电站的需求，另外一方面，还是一个海外的需求，光伏组件有时候要形成更新换代的状态，所以说组件作为一个零件来说，它需要去更替，因此电站容配比开放限制对于我国光伏组件的需求，会进一步去提升，这样的话，导致相关做制造组件需要的，像玻璃、胶膜、硅料，一些关键的原料厂商，需求也会不断增加。

资料来源：中银证券研究所

这个是我们目前的一个估值状况，从光伏行业估值来说，确实是不便宜，当前的PE来说是一个比较高的位置。但是我想说，投资光伏行业，我前面所不断提示的，光伏行业是一个发展非常快的行业，它的发展快速一方面是下游需求不断扩张所共同产生的。因此，由于现在整个光伏在我国能源中的占比，它的渗透率不高，因此光伏行业刚刚迎来一个，我不敢说是爆发期，它仅仅是一个连爆发期还没有到的，因为它的渗透率实在是太低了，未来光伏行业还有非常漫长的发展路线。

资料来源：wind, 截至2021年7月9日

因此，我觉得不应该去考虑现在光伏行业好像很贵，在2008年、2009年的时候，会不会觉得Apple的股票很贵，大家都会觉得Apple的股票很贵，我们在2018年、2019年的时候，会不会觉得特斯拉很贵，也会觉得很贵，因为那个时候特斯拉不赚钱，盈利是个负的，连个估值都没有，当然觉得股价很贵。当智能手机渗透率不断提升，从百分之四到百分之四十，当新能源汽车销量不断上涨，特斯拉销量不断提升，2019年特斯拉开始盈利的时候，这个时候再去看，这个公司的股价好便宜，包括整个也其实在这样一个情况下。现在来看，光伏行业整个估值都非常贵，为什么贵?因为整个企业都是属于站得点很高，第二，它正在快速进入技术迭代，以及成本支出不断增加的过程，但是目的是什么?目的很简单，就是因为光伏未来有一个非常爆发式的需求，有一个非常大的需求，光伏将会成为中国整个能源结构中的中流砥柱，而现在整个光伏的产能还远远不足。所以在这样一个状况下，看到未来这么大的需求情况下，现在的估值觉得贵吗?其实我觉得真的不贵，投资光伏行业和未来能否实现“碳达峰”、“碳中和”有密切的相关性。

我觉得如果认可对于来碳达峰、“碳中和”，以及对于节能减排重要性有一个认知，我觉得就不应该错过光伏行业当前比较便宜，要打引号的这个便宜，相当于未来十年二十年很便宜的投资机会，因此，整个光伏行业估值看起来好像很贵，但其实不贵，未来是能够被盈利所消化掉的，而且消化的时间会非常地短，需求是一个爆发式的增长。

技术进步也是催生光伏行业变化很重要的一个原因，这张图展现的是光伏行业的技术变革，包括在硅料方面，现在硅片、电池、组件，终究来说，比如说像硅片这边，从多晶到单晶，再到大尺寸单晶，电池从常规到双面到N型电池，未来还有异质结电池，还有包括组件，从过去的多主栅到半片到现在的叠瓦，所以说这块的技术进步都不断地去做一件事，第一是降本，第二是增效，降本增效的结果就是光伏价值有一个非常快速的下降，从单位发电效率来说，你价格快速下降，就会使得整个行业有非常快速的发展。

资料来源：东北证券

P-PERC目前来说，推动着整个光伏行业发展的技术，目前它的量产的效率有百份之二十三左右，其实在实验室的电池效率接近百分之三十的水平，但是我们看到技术总是在不断进步，诞生的像TOPcon、HJT一直结尾代表的N型的电池，P型是单面，N型是双面。2021年，整个N型电池很多技术都有望得到快速的提升。

资料来源：长江证券研究所整理

这个是硅料，硅料以现在改良西门子法为主，但是改良西门子法是国内企业独创的，这也是说为什么中国的企业在创新硅料快速很迅速的原因，海外是非常所谓改良西门子法，从全球来说，占据产业链优势地位起到了非常重要的原因。当然，现在我们还有颗粒硅类技术，现在还在一个不断完善阶段，现在颗粒硅有很多的优势，现在逐渐开始量产，但是良品率还有待提升，这一点有望在未来能够使得整个行业在硅料有一个技术的快速进步，以及不断去降本增效的过程。

资料来源：东北证券研究所整理

刚才看到了硅片、硅料、组件、电池这块，在颗粒硅快速的技术进步，都使得这个行业的变迁是非常快的，但是我们觉得快不是什么坏事，因为它创造了很好的投资机会，更直白一点说，给这个指数投资创造了很多机会。如果散户或者是普通投资者想要去赌一个方向，买一只股票，对于光伏行业来说，尽管说这个行业是快速的，但是不一定能走对路线，这个企业不一定在未来在激烈竞争中占据很好的位置。但是如果整个行业全部配齐呢?我选择的是跟行业一起共同发展，这个行业首先从供给上来说，技术不断进步，不断地走在前面，第二，在迅速扩张。

我们看成长性的行业都形成了这个，因为在一个快速成长过程，各个公司的表现并不是那么重要，重要的是整个行业能够进行快速成长，我们推荐投资者通过指数的方式去作一个投资，是一个非常好的选择。

这张图显示的是整个光伏行业指数业绩的预计，截止到这个月早期为止，中证光伏行业预期的一轮增速，2020年、2021年、2022年分别是45%、47%和48%，这也是各个机构对于光伏行业相关的成分股对未来高盈利形成非常乐观的预期。

资料来源：Wind，算法为各机构对指数成分股的年度预测净利润的算术平均值加总，只统计有效期在180天内的预测结果

光伏50ETF(159864)

刚才介绍了光伏行业，我们来说一下整个光伏50ETF。首先是ETF的优势，简单点说，管理费低，跟踪度比较高，这个跟普通相比，买卖交易十分便利。国泰有一些优势，国泰在ETF管理方面有非常多的经验，我们也管理了各种类型的ETF，我本人在不同类型的ETF，包括像商品类型的黄金ETF、跨境的QD、纳指ETF，以及跨市场的ETF方面，也管理了多只基金，整个国泰的团队，在ETF管理方面也具有丰富的经验。

这个是国泰EFT过去所获得的成就。目前来看，我们在全市场非货币ETF排名第四，股票ETF排名第三，这个是国泰ETF很重要的一些布局，有很多各个类型的行业ETF可以给投资者提供比较好的选择。

被动指数方面，国泰在指数方面的选择有独到之处，我们选的很多指数累计收益都是非常高的。我们给投资者名义上是作一个指数投资工具的一个提供，但是事实上我们也会在这些工具中去优选一些具有长期业绩表现，或者是能够更好地反映当下经济状况的一些指数，使得投资者在购买国泰ETF作为指数投资的同时，有很强的一个盈利效果，这个是我本人的介绍。

这个是正在发行的光伏50ETF的要素，代码(159864)。认购时间是7月19日到7月23日，也就是下周整周的时间，网上现金认购的代码和ETF代码都是一样的，都是(159864)。这个是给各位投资者作认购的指引，如果投资者有兴趣，也可以去询问各个券商营业部的投资经理或者说是产品经理，他们会给各位投资者作一个介绍，简而言之，我们在基金各方面选择代码，认购份额就可以了。

注：摘录自基金法律文件，具体内容以本基金法律文件为准

这个是费率结构，投资策略这块，这里主要讲的是对于ETF的投资策略，简而言之，我们在宽基、窄基行业个股方面如何去作一个布局和选择，行业ETF对于耽搁行业来说，它是有比较好的投资性的标志，但是并不能够反映大盘的趋势，反映更加的是行业的贝塔属性，有些行业就具有穿越周期的作用。我们知道过去像消费，食品、医药，长期拿着效果都很好，现在比较偏成长的情况下，我们看到成长属性非常强的，像生物医药、芯片、新能源汽车、光伏等等，都形成非常强的穿越周期的效果，无论你的大盘指数表现好坏，它总是沿着自己的步骤不断去上涨，估值不断提升。所以行业ETF具有这方面的一个特性，而未来的投资，可能对于中国投资者来说，选择一个好的行业和选择一个好的赛道，比你去均匀地去铺宽基要好得多，为什么?

大家知道，我们现在面临一个状况，中国的GDP是在下降的，过去4%以上的经济增速可能性不存在，在那种经济增速情况下，各行各业表现都会很好，需求都会很大，无论哪个行业，表现都会很好，我们觉得房地产投资收益会更高一些，但是现在我们面临是一个经济减速，而且在一些过去比较熟悉的投资领域，比如说房地产只住不炒，很多老百姓喜欢投资，比如说P2P产品，也没有人敢去投资了。对于权益市场来说，其实也是一样的，我们面临一个状况，就是权益市场可能未来结构化倾向非常明显，确实也是，有些行业赚钱，它就是应该长期表现都很牛，有些行业不赚钱，可能前期都没有什么盈利的机会，因此选择一个好的赛道，我觉得对于老百姓来说是非常重要的。

对于个股而言，因为个股的选择太过于复杂，即使像基金公司这样一些专业投资，我也不敢，每一个基金经理投资，我就为了眼光独到，我选择的股票一定会涨，谁也不会打这个保票。但是行业会不会涨，这是一个大概率事件，那么现在如果去问那些基金经理哪些会涨，那么基金经理一定会异口同声地跟你说成长性的。什么是成长性，比如以光伏为例，就是具有成长性的赛道，那么在这样一个状况之下就是投资光伏行业，相关的一些指数基金比一般的宽基来说，收益的确定性就会更强一些。这个是定投策略，今天不是主要，我就略过了。

今天的主要内容到此为止，很感谢各位投资者对于国泰基金产品的支持，欢迎各位投资者，如果看好光伏行业的话，可以选择国泰光伏50指数，代码是(159864)。

风险提示：

投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

无论是股票ETF/LOF/分级基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。

基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。

板块/基金短期涨跌幅列示仅作为文章分析观点之辅助材料，仅供参考，不构成对基金业绩的保证。

文中提及个股短期业绩仅供参考，不构成股票推荐，也不构成对基金业绩的预测和保证。