正和生态：运营效率不断下滑 客户依赖却在提高

中国资本观察

从新三板退市后，积极冲击上交所A股的北京正和恒基滨水生态环境治理股份有限公司（下称“正和生态”、“公司”）日前已经进入信息预披露阶段。公司主营业务涵盖生态保护、生态修复、水环境治理、生态景观建设及规划设计服务，其中，以生态景观建设和修复为主。

因行业内中小企业众多、竞争优势不突出，近几年正和生态的资金压力不断增加，与此同时，施工工程结束后，还有较大的回款压力。在信披中有大量的未决诉讼，涉案金额较大，且2020年新增的诉讼案件就有9起，是近几年诉讼案件最多的一年。

运营效率不断下滑 客户依赖却在提高

2017年－2019年，公司的存货周转率（次）分别为，9．12、7．73、3．46，呈快速下滑的趋势。可比上市公司的存货周转率的均值比较低，但相比之下要稳定的多。面对“优异”存货周转水平，公司解释称，中标的项目主要为国家、省市级重点项目，业主对项目的管理较为规范，重视项目过程计量和进度管理；公司存货规模较小。

公司存货主要组成部分为已完工未结算资产，报告期内，公司存货规模较各期总资产的比例分别为4．60％、6．53％ 及7．27％，存货规模占比也在快速上涨。因大部分客户为政府相关部门、政府授权的投资主体或国有性质企事业单位，公司未对存货计提跌价准备。

正和生态对自身的经营管理水平很有信心，但不断提高的负债水平却敲醒了警钟。

报告期内，正和生态的资产负债率分别为，44．56％、54．63％、59．08％，比可比上市公司的负债率均值要低一些，但其年度涨幅偏大，表明公司的负债规模增速较快；财务费用中利息支出分别为402．42万元、1，082．12万元、3，341．64万元，其增加主要系公司银行贷款增加所致。期间，融资担保服务费也在快速增加，2017年为94．31万元，2019年已经达到544．41万元。

截至2019年12月31日，本公司合并报表的负债总额为163，508．02万元，主要为流动负债，包括短期借款、应付票据、应付账款、应交税费和其他应收款等，而期末现金及现金等价物余额仅为8，895．18万元，为报告期内最少的年份。

与负债率不断提高相比，净资产收益率的下降更令人担忧。报告期内，公司加权平均归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净资产收益率分别为，19．28％、16．77％、8．91％。该财务指标的骤降，表明公司的运营能力并非招股书中所言的那般美好。

因公司的行业特点，承接项目的体量比较大，容易形成客户集中度高的状况。

报告期内，正和生态前5名客户合计的营业收入占当期营业收入总额的比例分别为68．22％、73．21％及 82．02％。客户集中度偏高会造成较大程度的客户依赖，加之该行业集中度低，在未来的定价能力可能会降低。公司则表示，主要客户的重大项目具有良好的资金保障和可持续性，同时大型项目利润水平相对较高，公司未来将继续拓展大型项目业务。

大型项目有建设周期长、回款速度较慢的特点。在“去杠杆”、“紧信用”的金融环境下，融资环境趋紧，市场竞争将更加激烈，正和生态又表示，将业务重心聚焦在京津冀等几个区域，控制业务规模、优先选择回款速度快的项目。从公司经营活动产生的现金流量净额来看，此举也是势在必行。

报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为，7，014．54万元、－48，804．89万元、－22，272．22万元，同时叠加资产负债率等财务指标不难发现，正和生态的资金流趋于紧张。为缓解银行借贷资金等方面的压力，上市融资倒是很好的补血途径。

融资用途实操性难以跟踪和考量

正和生态拟上市融资的这四个项目都无需备案。战略及管理提升项目是，公司拟与战略咨询机构合作，通过定制咨询服务的方式，为公司提供市场布局、产品开发等方面的执行方案；生态保护与环境治理研发能力提升项目是，对现有研发场地进行升级改造，合理布局；信息化建设项目是，通过对财务管理体统、门户网站等应用系统的建设、提升，优化组织架构和工作流程。

这四个项目都在着力提升公司的运营效率，操作上还存在一定程度的交叉重叠，以公司当前较为收缩的经营模式来看，募集资金可能难以发挥最大效益。与此同时，14．5亿的在此四个项目中如何使用和规范，外界很难跟踪和有效评估。也因此，募集资金的用途缺乏说服力，可能最重要的目的还是补充现金流。

未来，生态保护和环境治理项目的利润水平会持续稳定，对准入企业的门槛、服务质量、技术等方面的要求将不断提高。正和生态拟冲击IPO来补充流动资金也无可厚非，上市也是提升品牌价值、树立企业形象的重要途径。于此，商业观察对公司持肯定态度，但在处理客户依赖、规模扩张等方面还欠缺更高层次的战略规划。

编辑：王小陌

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