煤炭|2019年中报综述：价稳量增，业绩同比继续提升

2019H1业绩同比稳步增长，2019Q2业绩环比亦增长：重点关注的28家上市公司，2019H1合计实现归母净利512亿元，同比上涨6.3%，扣非归母净利484亿元，同比上涨3.6%。如果剔除对行业影响较大的中国神华，27家上市公司，2019H1合计实现归母净利269亿元，同比上涨7.1%，扣非归母净利257亿元，同比上涨8.4%。环比来看，28家上市公司2019Q2归母净利259亿元，环比上涨2.2%；剔除神华后，27家2019Q2归母净利润142亿元，环比上涨11.8%。

产销同比继续上涨，主因先进产能逐步投放。2019年上半年随着先进产能进一步释放，煤炭产量也随之增长。28家公司2019H1产量为5.1亿吨，同比上涨4.5%，销量7.03亿吨，同比上涨4.1%。如果剔除掉中国神华，27家公司2019H1产量为3.64亿吨，同比上涨6.5%，销量4.86亿吨，同比上涨8.0%。

煤炭售价平稳但成本微增，吨煤毛利微降。28家公司来看，2019H1煤炭的平均销售价格为455元/吨，同比微降0.1%；平均销售成本298元/吨，同比上升1.4%；平均毛利157元/吨，同比下降2.8%；毛利率34.4%，同比下降1个百分点。如果剔除掉中国神华，27家公司来看，2019H1煤炭的平均销售价格为465元/吨，同比上涨1%；平均销售成本294元/吨，同比上升4%；平均毛利171元/吨，同比下降3.8%；毛利率36.8%，同比下降1.8个百分点。

期间费用及比率同比均下降。从绝对值来看，2019H1累计期间费用514亿元，同比下降1.9%。从相对值来看，2019H1期间费用率10.6%，同比下降1.3个百分点，其中，销售费用率3.2%，同比微增0.2个百分点，管理费用率4.9%，同比下降0.9个百分点，财务费用率2.5%，同比下降0.5个百分点。综合来看，相对值的同比下降，说明企业对期间费用管控有具有成效。

公司整体盈利能力同比微降。28家上市公司，2019H1销售毛利率26.3%，同比下降2.4个百分点；销售净利率13.2%，同比下降0.5个百分点；ROE为6.7%，同比持平。如果剔除中国神华，公司的盈利能力也同比持平。

应收账款和存货周转天数同比继续下降。28家上市公司，2019H1应收账款周转天数平均为41天，同比下降3天，降幅7.7%；存货周转天数27天，同比下降4天，降幅12.5%。当前仍处于煤炭市场景气时期，供给释放虽有增加，但仍处于相对平衡状态，煤企的议价能力仍处于较强一方，从而导致应收账款和存货周转天数均继续下降。

经营性现金流同比大幅好转，偿债能力亦继续好转。28家上市公司，2019H1经营活动净现金流合计为977亿元，同比增加195亿元，涨幅25%；资产负债率平均为49.8%，同比下降2.1个百分点；现金流动负债比率15.9%，同比上涨2.6个百分点。

2019年下半年动力煤价格保持平稳。当前煤价供给端的收紧有望进一步托底煤价，主要是由于临近建国70周年大庆导致的安监及环保政策趋严；四季度供暖季临近，传统供暖季的用煤需求旺季即将来临，需求将会回升。此外贯穿下半年的进口有可能受到平控政策影响而收紧。总体而言，动力煤价格下半年基本会保持平稳，供暖旺季有可能小幅反弹。

2019年下半年炼焦煤价格高位平稳。炼焦煤价格受供给端增量限制，始终处于紧平衡状态，当前钢铁和焦炭价格回落可能会打压炼焦煤的价格。然而，炼焦煤供需基本面变化不大，综合而言下半年仍会保持高位平稳。

投资策略：2019年逆周期稳增长政策逐步出台，本月国常会提出将坚持实施稳健货币政策、落实降低实际利率水平措施，及时运用普通降准和定向降准等工具，随后央行发布公告称将于9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5pct并对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1pct，于10月15日和11月15日分两次实施到位，此次降准预计将释放流动性资金约9000亿元。在这种背景下，高弹性及山西国改相关标的估值修复的动力预计会更强。此外，8月央行授权银行间同业拆借中心公布一年期贷款市场报价利率（LPR）为4.25%，低于现有贷款基准利率（4.35%），说明央行在引导贷款利率下行方面有所成效。在当前全球利率不断下行的大背景下，我们认为业绩稳健&高股息率核心资产的价值性将愈发凸显。主要推荐高股息行业龙头：陕西煤业、中国神华，有望受益于山西国改标的：潞安环能、西山煤电，高弹性标的建议关注：兖州煤业、恒源煤电，同时焦煤股建议关注：淮北矿业，焦炭标的建议关注开滦股份、山西焦化、金能科技，以及煤炭供应链标的瑞茂通。

风险提示：经济增速不及预期；政策调控力度过大；水电等出力过快等