金融改革次序是人民币国际化的关键

在6月28日上海金融与法律研究院举办的论坛上，西班牙对外银行亚洲研究部亚洲首席经济学家夏乐表示，人民币国际化应遵循先利率市场化、汇率市场化、资本账户金融改革，再人民币国际化的次序。他认为，在当前人民币有贬值趋向时，如果次序颠倒，会带来负面影响。

夏乐以2015年8月11日的汇率改革为例，指出人民币国际化和汇率之间的重要关系。2015年8月11日，中国人民银行宣布调整人民币对美元汇率中间价报价机制，做市商参考上一日银行间外汇市场收盘汇率，向中国外汇交易中心提供中间价报价。这是对人民币汇率形成机制进行的重大改革。8月11日，美元对人民币中间价报6.2298，较前一交易日人民币中间价贬值1.86%。然而，贬值预期过于显性，使得人民币出现持续性贬值的趋势，央行遂在2015年10月正式引入调节跨境资本流动的宏观审慎措施，旨在抑制外汇市场过度波动。

夏乐认为，“811汇改”的教训之一就是要重视金融改革在人民币国际化中的次序。

“当人民币处于升值的预期中，外界对其经济和货币有足够信心的时候，做什么都是好的。因为扩大一点资本账户，大家都会涌抢人民币；汇率区间拓宽一点，意味着人民币可以涨的更多。”夏乐指出，在这种情况下，各方面改革可以齐头并进。但当人民币有贬值趋向的时候，每一步人民币国际化举措都会对利率市场化和资本账户开放等有强烈的副作用。

在夏乐看来，人民币国际化会为汇率改革带来不确定性，因为二者是相互制约的关系。他指出，人民币国际化意味着人民币的净流出，而净流出能持续多久取决于人们对人民币的信心。一旦信心消失，就会变成净流入，而净流入意味着相应外汇数量的净流出。

“‘811’之后，净流出变为净流入，外汇储备大量下降，自然会影响人们对人民币的的信心，汇率因此进一步贬值。”他说。

夏乐还说，在未来部署人民币国际化战略时，除了考虑汇率市场的承受性，还要重视离岸市场和海外人民币的回流。

他举了两个例子。一是离岸市场，他说，在“811”汇改之前，人民币汇率倾向于国内和海外市场共同影响决定，但由于汇改之后人民币大量贬值，央行被迫干预市场，导致国内交易者开始关注海外价格。在不到一个月的时间内，人民币定价权就从国内市场转向海外。“这样的状况非常不利，因为人民币还不能像美元一样强大，允许海外定价。”

第二个例子是货币互换。夏乐提到，2015年阿根廷发生严重货币贬值，为稳定阿根廷比索，阿央行根据之前与中国央行达成的货币互换协议，在国际市场上用人民币换美元。“阿根廷央行变成了国际市场最大的人民币空头，这对汇率的负面影响会有多大？ 如果每个互换对手都这么做，人民币汇率压力可想而知。”由此，夏乐直指，单独开放资本项下人民币自由流动并不可行。

从当前来看，夏乐认为，在中美贸易摩擦背景下，我国选择加大对外开放，意味着我国必将会推动汇率和资本账户的改革，这会为人民币国际化打下坚实的基础。