中国天楹88.8亿并购大剧：先卖出去，再买回来！

9月24日晚，中国天楹发布公告称，公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金重大资产重组事项获得证监会有条件通过。

中国天楹将以88.8亿元人民币收购全球环境保护及固废治理龙头企业Urbaser，这是中国环保企业海外并购史上最大规模的收购。

厉害了……

这两年，中国环保企业土豪式并购并不鲜见，在中国环保产业技不如人的整体面貌下，通过并购掌控先进技术，本无可厚非，甚至是值得鼓励的举动。

不过，这出并购大剧的起承转合之处，却有颇多引人注目的困惑。

停牌那么久

不知有没有创造停牌时间的记录，中国天楹这起并购大戏，出现了旷日持久的停牌时长：从2017年8月22日开市起开始停牌，一直到2018年7月9日复牌，将近11个月的停牌周期。

超长的停牌，曾引发深交所对中国天楹发出重组问询函，而中国天楹一度以相同的措辞，定期发布着停牌理由：

由于本次重组标的公司江苏德展的主要资产为境外标的Urbaser，加期审计工作涉及西班牙、法国、阿根廷、智利、巴林等各大洲多个国家和地区，各方工作量较大，公司无法于2018年X月X日前完成标的资产的加期审计工作。

那么，这次超长时间的停牌，源起何时？

早在2015年，中国天楹就宣称酝酿对境外公司环保公司Urbaser的并购，2015年12月21日，中国天楹设立了江苏德展公司，专门用于并购目的。

财务数据显示，Urbaser2016年、2017年及2018年1至4月分别实现营业收入128.19亿元、135.83亿元和48.01亿元，对应的综合毛利率分别为13.68%、13.66%和13.14%，综合毛利率保持稳定。

根据国金证券的独立报告，Urbaser近三年的综合毛利率情况如下:
单位：万元

近三年，Urbaser各业务板块的毛利率变动情况如下：

从国金证券做的报告可知，Urbaser智慧环卫及相关服务业务毛利率分别为12.08%、12.28%和11.92%，毛利率整体保持稳定态势。

应该说，Urbaser整体的盈利状况是不错的。

中国天楹的董事长严圣军，是香港城市大学博士，高级工程师和经济师。在南通当地，严圣军被誉为是一个“个子不高，能量不小”的知名企业家，他在1997年创办环保设备制造厂，其主要设备——“单元模块化大型生活垃圾焚烧炉”，曾被国家科技部列入国家火炬计划项目。

2014年，中国天楹的前身中科健因资不抵债破产重整，被天楹环保成功借壳。

目前，中国天楹业务已经涉及生活垃圾焚烧发电、环保装备制造安装、生活污水和工业废水处理、LED光电、生物医学工程等五大产业板块。其垃圾焚烧发电项目已经在广东、吉林、山东、福建、黑龙江、陕西、重庆、安徽、河南等多个省市布点。

严圣军曾对外说，依靠传统设备建办生活垃圾焚烧发电厂，不能根本解决中国城市生活垃圾处理的现状，只有掌握核心技术，创新设备，使新设备适应中国垃圾处置需求，才能真正使垃圾无害化处理之路越走越宽。

卖出去，买回来

这起创纪录的并购案中，江苏德展是一个关键榫卯。

2015年12月21日，中国天楹设立了江苏德展公司，当时的注册资本为1000万元（实缴0万元）。

2016年6月24日，江苏德展又被中国天楹以0元的转让价格，将100%股权转让给刚刚由华禹基金管理公司、中节能资本、大港股份、镇江高新、中国天楹、安信乾盛财富管理（深圳）有限公司共同出资设立的华禹并购基金。

虽然卖掉了江苏德展，严圣军和茅洪菊夫妇仍然间接掌控着华禹基金管理公司28%股权，且严圣军还担任着华禹基金管理公司的副董事长。

2016年年内，江苏德展主要的经营行为，就是通过一组眼花缭乱的操作，借助中融国际信托等资本的加持，成功收购了Urbaser。

此时，并购大戏的第一步完美收官。可以说，这时的Urbaser，已经被“中国企业”收入囊中。

但Urbaser还没有植入到中国天楹的大盘中，这场资本运作就还在中局。为了避免交叉持股，中国天楹最终退出了华禹并购基金，为此次资产置入上市公司扫清了障碍。

就在2016年11月，江苏德展将注册资本由1176.47万元猛增至65亿元。而这次旷日持久的并购，实则是把曾经0元转让出去的江苏德展再买回来，最终掌控Urbaser100%股权。

这样的资本运作结果，对于上市公司而言，已经不是表面上看起来的仅需支付88.8亿元收购款了事的了，在整个交易完成后，上市公司最终实际需要支付的金额竟然超过百亿元。

也就是说，当初0元转让出去的江苏德展，此时要用百亿资金买回来。

与此同时，作为股权转让方江苏德展的原股东们，实际上通过此次交易，将仅支付了70.71亿元的股权卖到了88.8亿，短短一年多时间，获益就超过18亿元。

在曲线并购Urbaser公司的全过程中，严圣军始终都是参与者。

这期间，Urbaser还是那个Urbaser，这场并购大戏如果就此落幕，我们似乎可以探知，在这场豪购的盛宴里，一定有人从中获取了超值的收益。

作者：李理

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