环保产业“冰与火之歌” 退潮之后方知谁在裸泳

一级市场融资难，二级市场又碰上股市全面大跌——数据显示，2018年1月-6月环保板块下跌幅度高达27%，在所有一级行业中排行倒数第三。

这场以资本寒冬为表象的危机，更多暴露的是部分环保企业自身的痼疾。“退潮之后，方知谁在裸泳。”

一场主题相当正能量的行业讨论，却成了环保企业的“诉苦大会”。

2018年7月14日，在全国工商联环境商会举办的“2018中国环境产业高峰论坛”上，谈到“产业的重任与担当——打赢污染防治攻坚战”，对话主持人、威立雅中国区副总裁黄晓军首先表态，“企业的责任担当和积极作为不可或缺。”接着话锋一转，直指环保企业当下的困境——融资困难、多家上市公司面临债务危机。

对话嘉宾也都是企业大佬。他们接过话茬，谈起自己对这场危机的理解，蔓延至各个行业的“去杠杆”被屡屡提及。

在防范化解金融风险、精准脱贫和污染防治的三大攻坚战中，前后两者正在发生紧密关系。

顶层设计、气水土三个十条发布、环保督查的旋风，培育绿色环保产业的号召……频繁的曝光下，过去几年，环保产业的细分行业动辄号称千亿规模，吸引了大量热钱。

然而，在防范金融风险的宏观要求下，过去数年涌入到环保产业的钱被“抽走”了。融资困难的企业抵押工厂、终止正在进行的项目，甚至寻求金主重组以求生存的例子比比皆是。

几家欢喜几家愁。对握有雄厚资本的国企和房地产企业而言，当下正是他们进军环保产业的绝佳时机。在近期一批环保企业的重组过程中，他们的身影频频出现。

在大岳咨询总经理金永祥看来，这场以资本寒冬为表象的危机，更多暴露的是部分环保企业自身的痼疾。“退潮之后，方知谁在裸泳。”

国企、房企，“买买买”

2018年8月13日，雅居乐环保集团总裁李雪君得了重感冒，但只请了一天的病假。公司的另一名高管，凌晨一点才飞抵广州机场。李雪君说，从2015年该公司建立起，就一直这样忙碌。

雅居乐环保集团是老牌粤派房企雅居乐控股公司的全资子公司，其成长路径主要是收购——仅2017年，雅居乐环保集团就相继收购了14家环保公司股权。2018年，收购的脚步并未停歇，仅6、7两个月，就先后控股了两家环保公司。

“当下的环境对我们而言，当然是利好。”李雪君对南方周末记者说，“以前是一个项目接一个项目在做，现在是同时做几个项目。”

雅居乐环保目前主营业务还是危废处理，离地产暂时有些远，李雪君希望未来将地产和环保结合起来：“我们做水务的思路会跟别人不一样：别人做水务是以市政为主，我们去做雅居乐小区的配套水务，包括楼盘自己的自来水厂和污水处理厂。”他还认为，城市三旧改造中的管网更新、产业地产需配备的环保设施，都为雅居乐环保与地产的联姻提供想象空间。

除了雅居乐，2017年底，还有多家房地产企业也在环保领域动作频频——万科子公司万科建发与首创股份共同设立环保平台公司，开展城市水环境治理、城市土壤修复、海绵城市建设等环保业务。

被东旭集团控股后，上市公司“宝安地产”更名为“东旭蓝天”。东旭蓝天收购星景生态100%股权、开拓环保业务后，更剥离了全部房地产业务，“是为了进一步聚焦环保主业……避免房地产业持续低迷带来影响，减少财务费用和资产负债率，增强公司核心竞争力。”该公司公告如是说。

“买买买”的除了房地产企业，还有央企、国企。

盛运环保在2018年初爆发债务违约危机，赶来接盘的四川省能源投资集团为国有控股企业；上市公司*ST凯迪有逾期债务共计31.71亿元，该公司控股方阳光凯迪向中战华信托管其所持股权，中战华信是中国舆情战略研究中心控股的金融控股集团。

此外，*ST凯迪披露，待公司资产处置及债务重组工作进入到稳定可控阶段、生产经营全面恢复后，该公司还将适时引入战略投资人，并特意将投资人限定为“国资”。

济邦咨询董事长张燎坦言，出售控股权抢戴“红帽子”，是目前体制和企业自身很难大幅改变下，环保企业求生存的无奈之举。

国企、房地产背景企业频繁出手参与并购、重组，底气还是“不差钱”。

“毕竟依托雅居乐控股，我们有更丰富的融资渠道，工商银行给过我们100亿的授信，还有中信银行、招商银行、兴业银行、民生银行，都给我们很多支持，我们好多额度都没用完。”李雪君毫不讳言。

他曾公开表示，2018年将继续投入100亿元、未来三年将共计投入超过200亿元，打造危废处理行业的“千亿龙头”。

惨淡的卖家

不差钱的跨界者，很缺钱的局内人，是环保产业正在上演的“冰与火之歌”。

一名分析师透露，当前一些环保企业向银行贷款，利息高达7%-8%，“企业借不到钱，只能去做融资租赁。中小型的环保企业又不像国企、大企业那样有土地作抵押，只能把厂房拿去做担保。日子是比较艰难的。”

环保企业们纷纷提到了“去杠杆”。

从2008年开始，央行为刺激经济、增强流动性而多次降准、降息，为市场注入更多货币，俗称“放水”。“去杠杆”相当于把水从池子里抽走，这项防控金融风险的措施发轫于2015年底，2018年又提出了“结构性去杠杆”。

环保企业猛然间难以适应。“环保企业的信用等级普遍不是很高，也就更难从金融机构那里融到钱”，全国工商联环境商会秘书长骆建华告诉南方周末记者。

2018年5月，环保龙头企业东方园林共拟发行的10亿元公司债最终只募集到5000万元，被称为“今年最惨发债案”。东方园林的信用等级是AA+，在平常年份已经够用，显然这个资本寒冬比料想的要更凛冽。

东方园林发债大缩水引发了连锁反应，据《华夏时报》报道，有环保企业反映，有银行因东方园林发债缩水而放弃购买其他公司债券。

一级市场融资难，二级市场又碰上股市全面大跌——数据显示，2018年1月-6月环保板块下跌幅度高达27%，在所有一级行业中排行倒数第三。

如果把资金比作水，环保项目就是水养活的“鱼”，PPP项目因为普遍体量较大，更是环保企业眼中的“大鱼”。如今“水”抽走了，“大鱼”也很难生存下去。

PPP，即政府-社会资本合作模式，由企业投资、设计、建造，完工后地方政府给予企业一定时间的特许经营权，期限结束，项目由企业转交给政府。

PPP特许经营权存续期间，向企业付费的一般就是政府。张燎认为，除了企业本身变得不受银行待见，高负债下地方政府的信用问题是更重要的因素。“金融机构不认为地方政府能够付得起，或愿意支付如此巨额的环保投入。”

南方周末曾梳理2005-2015年来政府在PPP项目中违约的案例，发现仅公开报道的就有65例，这还只是冰山一角。

2017年11月，财政部发布《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》，业内称“92号文”，各地开始陆续严控PPP项目入库，一些已经签约的项目被迫中止。“当92号文拴住央企们做PPP的手脚，金融机构发现要给民营企业的大型环保PPP项目融资时，又开始犹豫了。”张燎说。

眼花缭乱的资本操作

据中国水网不完全统计，截至7月31日，2018年环保市场共发生并购50起，涉及金额334.27亿（其中16起未披露金额）。与之相比，2017年全年的收并购规模只有385亿。

上海腾韶环境科技有限公司总裁张益对南方周末记者感慨道，“市场给故事放大了，政府的财政支付能力给PPP放大了，公司实力给带杠杆的资本放大了，企业规模给带泡沫的股价放大了，技术水平给能说会道的嘴巴放大了。”每一个环节都存在痼疾，“去杠杆”的外部压力一来，环保企业的虚假繁荣顷刻倒塌。

金永祥认为，这场危机暴露的其实是环保企业本身风险管理能力、项目评估能力和财务管理能力的不足。“有些公司超出自己实力拿了很多项目，把抗风险能力降到了低点，当环境变化时就非常艰难。”

今年以来，一些上市环保公司董事长纷纷辞职，成了行业一景。其背后是深重的债务危机。

债务爆雷的安徽盛运环保董事长开晓胜已于2018年3月30日辞职。在他辞职前后，盛运环保被爆出2017年巨亏近13亿，以及截至2018年8月7日共计拖欠52项、近13亿元债务的负面消息。但从2017年至2018年3月盛运环保中标或签署多达18个项目来看，这家企业仿佛还风头正劲。

债务危机下，是让人眼花缭乱的资本操作。

2018年3月31日，金洲慈航公告称，盛运环保持有该公司的1.57亿股股票被司法冻结，而这笔资金的绝大部分是盛运环保从兴业证券融来的4亿元初始交易本金——相当于一家环保企业融资来“炒股”。

2017年前，神雾环保旗下两只股票神雾环保、神雾节能表现亮眼，被称为“神雾双雄”。2017年5月，知名财经博主“叶檀财经”发文质疑神雾环保与子公司进行关联交易，关联交易营收占其2016年总营收的74.32%。随后，神雾环保开始陷入股票下跌、债务违约的怪圈，不可自拔。至今，神雾已欠下130亿元债务。

南方周末记者联系了浦华环保、盛运环保、永清环保、神雾环保、高频环境、新中水、上海泰欣、博恩环保、博海昕能环保、国丰新能源、科融环境、华江环保、科盛环保等13家公司，均未接受采访。

这些公司覆盖并购方和被购方，情况不一而足。有表示“内部有点乱，不方便”“领导出差”“等过段时间吧”，也有接通后听闻是记者便匆忙挂掉电话或是一直通话中、无人接听的情形。

伏尔泰曾说：雪崩来临时，没有一片雪花觉得是自己的责任。

“融资炒股、资金在自己的体系里打转，说明这些行为违规的环保企业已经不去聚焦主业，而是玩高风险的资本游戏。可能是觉得环保来钱慢，资本市场来钱快。”一位业内人士感叹。

前述分析师则透露，这几家公司在违约之前，在资本市场的形象就很一般，他所在的投资机构都不太愿意去覆盖。“这跟老板的理念有关系。本质上是企业的杠杆加太高了，企业自己风险偏好太高，又碰上政策收紧。加上企业债权今年集中到期，风险就出来了。”

“有些环保企业‘装神弄鬼’式地推销它们的技术方案，故意做大建设投资，不是想靠后期运营的效果，而想从工程利润、环保设备销售上快速回款收回投资，这种短视的竭泽而渔做法也让政府和金融机构失去信任和信心。”张燎直言。

张益则表示，相对而言，固废处理行业因为需求比较确定、产业较成熟，在这一轮资本寒冬中受冲击较小。较明显的是水环境综合治理这样刚刚起步、不易量化治理效果的领域。“这些领域充斥着讲故事带来的泡沫。”

洗牌与重生

除了有钱，雅居乐环保集团的另一个特征是对PPP的态度较谨慎。

房地产运营出身的李雪君，习惯于观察数据。“每一个项目的规模、销售定价、利润、成本，我都会挖到最末端，才能得出其前景是否光明这样的结论。对PPP，我觉得投资太高，钱不一定那么好赚，所以我会相对谨慎。”

“去杠杆”下，PPP项目会从过度繁荣回归理性，项目质量有所提升，也日益成为业内共识。“去杠杆阻止社会资本和金融机构在PPP项目股权融资上肆意加杠杆，无疑是正确的。”张燎称。

金永祥觉得，整个环保产业的前景还是被看好的，所以多数危机中的环保企业没有倒闭，而是接受重组。

“国家的环保政策对产业持续利好，也还有很多环境欠账没有还上，市场肯定是在的。另一方面，我们起步是在工业危废领域，这个行业还没有充分竞争，目前几个标杆企业市场占有率都不高。而我国危废处理能力缺口还很大，这是个机会。”谈及雅居乐进军环保的逻辑，李雪君说道。

“在并购和重组中，老总们最担心的是丢掉大股东地位和管理权。但扩张过快的环保公司在环境变化时，从资本市场和银行融资都困难的情况下，当然会缺钱，通过稀释股权稳定公司规模是正常的。”金永祥说。

清新环境总裁张根华在前述“2018中国环境产业高峰论坛”上则呼吁，环保企业要加强自身技术和模式创新。“过去的5年时间里，我们重新梳理做过的项目，发现在技术、工业路线的选择包括工程质量的把关上都存在问题。而技术还有工程质量本就是环保企业自身应该扎扎实实做好的事情。”

资金短缺下，环保企业面临洗牌，以国企和房地产为代表的跨界者则摩拳擦掌，一场鏖战在所难免。

上述分析师道出自己对跨界者扩张步伐的忧虑：对危废处理这样专业化的领域，环保企业需要沉下心来做积累。“危废处理技术难度高、安全风险大，如果短期想吃成个胖子，可能会是一个问题。如果不那么急，都还可以弥补。”

2018年6月22日凌晨，河北秦皇岛市徐山口危险废物处理厂发生一起火灾。6月29日，当地环保局初步调查结果显示，该事故无人伤亡，对现场空气和地下饮用水抽检结果合格，但并未给出事故发生原因。而这家危险废物处理厂正是一家跨界环保企业的控股公司。

2018年6月24日，央行宣布降准，共释放资金7000亿，用来“债转股”及支持小微企业贷款。7月18日，央行窗口指导银行，将额外给予MLF（中期借贷便利）资金，用于支持贷款投放和信用债投资。第二天，银保监会也召集多家银行，就做好民营企业和小微企业融资服务举行座谈会。

一连串的利好消息，对环保企业可能意味着：冬天来了，春天还会远吗？