数据实锤：餐厨垃圾到底赚钱不？

伴随去年垃圾分类轰轰烈烈的展开，各地餐厨垃圾项目加速释放，行业迎来第二春。但与此同时，热闹背后，餐厨垃圾叫好不叫座，赚不到钱的声音也一直在业界流传。尤其是今年以来，餐厨垃圾三大老牌企业或“卖身国企”，或破产清算（北控系收购十方、深高速收购蓝德、江苏洁净破产拍卖），进一步加剧了这种印象。

一时间，行业如冰火两重天，让人如雾里看花。

由于缺乏稳定运营餐厨项目的公开审计数据，餐厨垃圾项目到底是否赚钱，似乎一直就是一个谜。而最新几大明星企业的并购交易方案及相关年报披露则为我们提供了一手数据，去窥探餐厨垃圾项目的真实盈利能力。

1. 十方环能

拿下山东最优质项目，毛利27%，标杆项目净利破1000万，净利19%

今年5月，北控旗下的金宇车城3.93亿收购十方环能86.34%股权。从整体来看，2019年山东十方营收突破2亿，净利3106万，同时现金流量较好，17-19年度平均年经营活动现金流量净额6000余万，为净利润的2.33倍。2019年资产负债率也仅为30%，远低于一般环保企业。可以说，无论是盈利指标，还是偿债能力和现金流，十方均表现不俗！

具体到餐厨垃圾业务而言，十方拿下了山东省最优质的三大项目地：济南、青岛、烟台。

总的来看，2019年公司三个餐厨垃圾项目运营收入8575万元，毛利27%。除烟台项目17-18年净利润为负外，三大项目利润表现不错，尤其是19年度公司济南餐厨项目营收达到5400万，净利润更是突破1000万，净利率达到19%。

1.1.怎么赚钱：处置费+粗油脂贡献90%营收，沼气燃气化贡献10%

拆分来看，三大项目的主要收入来源均为餐厨垃圾处置费+粗油脂销售+沼气精制燃气销售三大块，对应价格如下：

根据三大项目实际处理情况，同时考虑各项目保底情况，测算结果如下：

1）济南十方项目中，以2019年度为例，剔除渗滤液代收代支的影响，政府的收运+处置费占比55%，粗油脂收入占比35%，二者合计贡献济南餐厨项目的90%收入来源。从历年角度来看，粗油脂销售收入正扮演越来越重要的地位。

2）而在青岛项目中，2019年度政府处置费收入贡献41%，粗油脂收入贡献达到39%，精制燃气占比21%。相比济南项目，青岛项目油脂销售及燃气收入占比增加，这主要得益于青岛作为典型旅游城市，青岛餐厨垃圾的提油率（3.67%）也明显高于济南，同时青岛吨垃圾沼气产量达89方/吨，显著高于济南的50方/吨。注：沼气精制燃气销量=沼气产量 x 天然气精制率（0.5） x 销售比例（72%）。

2018 年度收入及净利降低，主要是因为当年青岛粗油脂价格降低，同时受青岛 2018 年上合组织峰会的影响，限制天然气运输车辆使用，导致燃气销售量大幅下降。

3）在烟台项目中，政府处置费占比45%，粗油脂销售占比36%，精制燃气销售占比19%。这主要是由于烟台项目实际处置量低于政府保底量，因而实际处置产生的粗油脂及燃气销售较低，而政府依据保底量付出的处置费占比较高。

2019 年度烟台项目收入及净利润大幅提高，则主要得益于废油脂提取提高，2019 年度月工业用油脂销量达 1,760 吨，较 2018年增长 44%。

由上可见，餐厨垃圾项目中，主要收入来源为政府的收运+处置费以及粗油脂销售费，二者合计贡献餐厨项目收入的80-90%，而一直以来与餐厨资源化近乎划上等号的沼气仅贡献不到10%的营收，而这还是建立在十方将沼气转化为精制燃气，保障了天然气销售的前提下。一般规模较小的项目，沼气产量少，即使沼气量足够，沼气发电还面临着补贴电价难以到位的困境。

同时值得一提的是，通过对比上述餐厨垃圾实际收运结果与公司保底量条款的设置可见（济南项目未设置保底量，青岛项目第二年开始设置90%保底量，烟台项目逐年设置保底），十方团队对当地的监管及收运体系掌握透彻，做到了该设的设，不需设的不设，最大程度的维护了公司利益及地方关系。

注：上述项目的测算收入与实际收入均有一定差别，主要由政府补贴收入、含油率、粗油脂价格的差别等导致。

1.2.控成本：政府补助+自供设备助力，沼渣销售团队撤销

从成本端来看，十方三个项目总投资4.75亿，吨投资费用约60万元，按照25年运营期摊销，平均每年摊销成本达1899万元/年，大量的固定投资折旧成为运营的主要成本。伴随19年餐厨垃圾收运量的极大提升，公司固定资产单位使用成本得以下降。

而受益于发改委的餐厨垃圾“百城试点”方案，部分试点城市获得了丰厚的补贴，从而在运营早期极大降低了餐厨垃圾项目成本。以济南十方项目为例，项目总投资2.3亿，其中政府补贴即获得4729万元（其中一期试点城市补助预拨1209+验收通过2400=3609万元，地方相应专项资金1120万元），直接抵扣掉每年189万元的摊销成本，从而在早期较大程度保证了盈利能力。而与之对比的是，烟台项目由于不是发改委百城试点，即没有收入补贴，从而削弱了盈利能力。

同时值得一提的是，三个项目的核心装备（厌氧系统，预处理系统等）均由十方自主提供，2017-19年度，公司设备销售收入分别为 2778 万、 5577万和2074 万，自产装备占项目总投资37%。尽管公司餐厨装备业务盈利数据并未考虑自产装备销售利润贡献，但从整体上也大幅降低了公司餐厨业务的成本，增强了盈利能力。

而在变动成本中，十方的餐厨运营成本以渗滤液处理、动力及运输费为主。而作为餐厨垃圾发起的重点初衷：实现有机质的循环利用，餐厨垃圾的沼渣一直以来并未能实现资源化利用。尽管在2017 年公司还设置了专门的沼肥推广应用团队， 但次年即裁撤，而花钱将沼渣送入填埋场或焚烧厂。尽管处置费占比较低，但如果考虑原本计划的盈利点反而成为企业成本支出项，则尤需关注。