环保PPP的风险与转机

网上查不到李淳的任何新闻报道。

但“低调”的他早是一名投资界“老兵”。在上世纪90年代，他在日本一家公司做投资总经理，那时他在中国每年投下1-2亿美元资金，投资企业达五六十家。

李淳坚称自己是环保投资“新兵”，在李淳看来，部分环保PPP出现问题的主要原因是依靠资金的杠杆作用以小博大，不惜成本拓展市场等行为。

在商海投资沉浮多年，他得出的结论是，傲立潮头的头部私募机构都有一个共性，即坚守价值投资。

一

半年前，李淳的名片变成了中关村青山绿水基金管理有限公司(下称青山绿水基金)执行总裁。

公开资料显示，中关村青山绿水基金管理有限公司于2016年成立，由北京海德黑科技股份有限公司北控中科成环保集团有限公司、北京林大林业科技股份有限公司、启迪桑德环境资源股份有限公司共同出资设立、主投领域是市场化债转股、不良资产管理和环保领域。

2015年-2017年间，PPP模式在环保业兴起，企业订单加速，大量环保业务打包为PPP项目。经过两年时间的飞速发展，进入2018年，部分环保企业危机浮现。

李淳曾遇到一个城市投资环保项目，成本大概20亿，加上利润，23到25亿才是合理价位。但为把合同拿下来，有些企业报价刚到20亿，甚至亏点也干，不惜成本扩张，迅速占领市场。但这经不起任何风吹草动，抗风险能力非常弱。

“环保的市场潜力很大。”李淳说，不止大江大河，不止某个工业污染，环保业既是国家大环境基本治理内容，也有牵涉老百姓身心健康、生活品质等方面的高科技项目。

环保产业刮起热潮并非偶然。党的“十九大”报告提出了生态文明建设和生态环境保护的三个阶段目标：到2020年，坚决打好污染防治攻坚战；到2035年，生态环境根本好转，美丽中国目标基本实现；到本世纪中叶，把我国建成富强民主文明和谐美丽的社会主义现代化强国，物质文明、政治文明、精神文明、社会文明、生态文明将全面提升。

在李淳看来，从国家宏观政策看，党的“十九大”报告提出的三个阶段目标，既为生态环境保护工作制定了时间表和路线图，也为环保产业指明了各阶段的重点任务。近年来，国家出台的一系列旨在鼓励和促进环保产业的政策，势必为生态环保和城市升级领域的增长铸就长期坚实的价值驱动力量。

李淳说，从资源禀赋上来看，青山绿水基金管理公司股东为北京市国资委下属国有环保领域的领先企业，在环保领域深耕多年，在环保行业以及行业内多个细分领域具备较强的竞争力、领先的技术优势和市场优势。

李淳还称，在股东资源禀赋上，其公司在生态环保和城市升级发展领域的价值投资具有独特的先天优势，该项优势可为公司在基金投资业务方面提供丰富的资源与技术支持。

“一家优秀私募投资机构的基本使命，是把握改革开放和产业结构调整的时代脉搏，将自身的使命与坚守，融入到国家产业发展和社会价值创造的历史大潮之中。”李淳说。

二

在李淳看来，在供给侧结构性改革和金融去杠杆背景下，本轮债转股更加市场化，在实施主体、实施方式及实施原则上具有鲜明时代特征。

自2016年起，国务院及有关部门陆续发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》《关于市场化银行债权转股股权的指导意见》《政府出资产业投资基金管理暂行办法》等政策文件，目标是推进供给侧结构性改革，加大对市场化债转股工作的支持力度。

《国家发展改革委办公厅关于发挥政府出资产业投资基金引导作用推进市场化银行债权转股权相关工作的通知》提出，在符合相关规定的前提下，支持政府出资产业投资基金除政府外的其他出资人申请发行企业债券，通过基金投入市场化债转股项目，有效拓宽市场化债转股筹资渠道。

该通知还称，政府出资产业投资基金各出资方应当按照“利益共享、风险共担”的原则，明确约定收益分配和亏损分担方式。针对市场化债转股项目普遍存在的投资期限较长、收益较低、不确定性高情况，政府出资部分可以适当让利，提高社会资本参与市场化债转股项目的积极性。

李淳表示，当前国内外经济环境复杂度增加，企业的市场环境和经营环境发生很大变化，如果实施市场化债转股标的企业筛选不当，就会给基金财产带来较大风险。

那么又该如何筛选企业？李淳认为，首先，重点选择因行业周期性的波动而产生暂时性困难的企业，这些企业基本面扎实，未来有很大希望实现逆转。其次，重点关注那些成长型高负债企业，比如战略性新兴产业领域的成长型企业，这些企业在行业内的特定领域具有核心竞争优势，企业已初具基础且随着资金和资源的注入，未来高速成长可期。再次，选择当地政府支持且与当地社会民生戚戚相关的企业，由于其业务特殊性质，应该纳入目标企业。此外，应避免不符合国家和地方产业政策的企业以及应被市场淘汰的企业。

李淳还认为，对转股企业的资金运用应与公司治理一并设计相应投后管理机制，确保资金用于转股企业降低债务杠杆，增强主业活力。另外，改善公司治理，激发企业改善经营管理；协调行业资源与技术，提升企业创新与盈利能力。

三

在李淳看来，伴随着经济下行压力显现、去杠杆和市场化债转股的启动，新一轮不良资产投资的机会正在到来。

中国东方资产管理股份有限公司发布的2019年度《中国金融不良资产市场调查报告》中显示，商业银行和资产管理公司的过半受访者认为，2019年我国商业银行不良贷款余额、不良贷款率将出现“双升”态势。

李淳认为，中国民营企业扩张迅速，投资过多，而且太快，从而达到抢占市场为目的，以致不良资产增幅很大。

“不良资产并非是不好的资产。”李淳说，一部分企业的主业前景良好，因周期性或短期经营现金流周转困难导致债务违约。有些重资产企业，如果其盈利能力突出，发展偏向于良性，那么在好的估值下，他们还可以进行投资。很多非常优秀的资产和公司，发展过于激进，出现资金链条的紧绷甚至是断裂。但是这并不意味着这些公司没有优点，只要给他们提供一点动力，仍然能够成为非常优秀的资产，同时也能为自己带来优良现金流。

“不良资产的背后还蕴含着较大挖掘价值。”李淳说，一部分企业的主业前景良好，因周期性或短期经营现金流周转困难导致债务违约，这可以通过引入增量资金对其负债结构进行重整，盘活企业经营症结，改善企业经营管理与竞争能力，实现价值增值。

在李淳看来，当前投资者逆周期“抄底”操作意愿增加，公司接收不良资产后，可以通过投资方法，对不良资产进行包装，然后再投入到市场当中去。

李淳表示，部分企业在对外融资时将自身的特定资产等做了抵押，抵押率预留较充足的安全边际，外部融资形成不良后，这部分资产(其中不乏优质资产)大多被债权人申请冻结。债权人通过司法途径执行抵押的特定资产时，不良资产并购基金介入可以迅速恢复这部分资产的流动性，在加速不良清收的同时，以低价盘活优质资产。

“大力发展不良资产并购基金，以市场化基金为载体，优化资源配置模式，盘活问题资产，救助危机企业，是供给侧结构性改革的重要切入点。”

作为国企背景的私募基金，李淳说，青山绿水基金的股东单位是国企和环保类领军人物，有些环保企业陷入暴雷和接近暴雷的困境，他们会谨慎调研，分析这些公司困难，通过不良资产置换和股权置换，让这些企业起死回生。

原标题:环保PPP的风险与转机